烽火通信(600498)：光通信业务承压 收入结构改善拉动毛利率改善

事件：10月19日，公司发布三季报。公司2019Q1-Q3 实现营收177.7 亿元，YoY 2.3%；归母净利润6.2 亿元，YoY -1.9%，其中，2019Q3 实现营收57.9 亿元，YoY -6.3%，归母净利润1.9 亿元，YoY 16.9%。

    Q3 营收同比负增长，依靠数据网络产品拉升整体毛利率：公司Q3 收入同比增速持续下滑，首次出现营收同比负增长。2019Q3 毛利率快速回升，考虑短期内运营商集采招标情况暂未好转，我们预计公司Q3 毛利率回升主要系高毛利的数据网络产品（烽火星空）收入占比加大。

    费用端维稳，研发持续增长，布局5G“智慧光网”。

    公司回款周期不断拉长，资产减值风险加大：考虑现金收入比较去年同期持平，我们预计导致公司应收账款不断增长的主要原因系公司回款力度不够导致应收账款账期增长。

    公司Q3 存货较去年基本维持正常水平，同时预付账款大幅缩减，预计短期内公司加强存货采购，减少上游预付采购费用，预付账款减少。

    持续加大经营备货，经营活动净现金流较去年同期大额减少的原因：（1）主营业务成本占收比较去年同期上涨1.3pct；（2）报告期内存货采购支出较去年同期大幅增加（2019年：106.1-99.3=6.8 亿元；2018 年：104.5-108.5= -4.0 亿元）；（3）支付给职工现金及支付税费较去年同期增加。

    盈利预测与估值

    考虑公司收入结构变化，维持 2019-2021 年公司总营收分别为：

    260.9 亿元、296.6 亿元、334.5 亿元，归母净利润分别由：9.1亿元、11.0 亿元、13.5 亿元下调至8.8 亿元、9.8 亿元、11.8 亿元，对应现价 PE 分别为 35.5/31.7/26.5 倍。维持“增持”评级。

    风险提示

    5G 订单不及预期；市场竞争加剧风险；资产减值风险；系统性风险。