深度*公司*涪陵电力(600452)：高增长持续 毛利率提升

公司发布2019 年三季报，盈利增长49%符合预期。公司节能业务运行良好，后续新项目开工有望支撑业绩持续增长；维持增持评级。

    支撑评级的要点

    三季报业绩同比增长49%符合预期：公司发布2019 年三季报，前三季度实现营业收入19.62 亿元，同比增长8.33%；实现归属上市公司股东净利润3.14 亿元，同比增长49.08%，对应每股收益为1.00 元；扣非后盈利同比增长50.01%。公司三季度单季实现营业收入7.22 亿元，同比基本持平，环比增长14.46%；实现归属上市公司股东净利润1.18 亿元，同比增长35.91%，环比增长19.68%。公司三季报业绩符合预期。

    三季度新项目投产，毛利率提升明显：公司三季度末在建工程余额1.93亿元，相比半年度4.59 亿元有较大幅度减少，同时固定资产余额增加约4.5 亿元，我们判断三季度应有部分在建配电网节能项目完工投产，同时有新项目开始建设。预计公司毛利率情况亦受节能业务业绩占比提升影响而有所提高，前三季度综合毛利率同比提升2.90 个百分点至20.83%，其中第三季度毛利率21.45%，同、环比分别提升3.82、2.25 个百分点。

    预计后续仍有新项目开工：公司在节能业务目前在手订单额约100 亿元，2019 年配电网节能业务计划资本开支15.13 亿元，同比增长48.92%；从报表情况来看，目前未有大量节能工程在建，年初至今投资支出现金流约6 亿元，未完全反映资本开支预期。我们预计后续仍有新节能项目逐步开工建设，为公司业绩的后续增长提供动力。

    估值

    结合公司三季报情况，我们将公司2019-2021 年预测每股收益调整至1.33/1.51/1.71 元（原预测数据为1.29/1.54/1.75 元），对应市盈率14.4/12.7/11.2倍；维持增持评级。

    评级面临的主要风险

    配网节能项目收益低于预期；新项目落地进度慢于预期；项目建设进度慢于预期；销售电价下调。