驰宏锌锗(600497)：锌价面临下行压力 下调评级至中性

　　投资建议

    　　我们下调驰宏锌锗评级至中性。理由如下：

    　　锌价面临下行压力。2019年以来海外锌矿山增产，澳大利亚McArthurRiver和NewCentury、南非Gamsberg、纳米比亚RoshPinah等项目持续放量。随着锌消费增速放缓，我们认为全球锌精矿供应将保持充裕。因海外冶炼厂扰动频发，1H19精锌产量低于预期。但随着冶炼产能扰动平复，我们预计精锌供需格局也将趋于宽松。3Q19LME锌均价2343美元/吨，同比-7%/环比-12%，1-3Q19均价2559美元/吨，同比-15%。

    　　业绩环比回落。公司3Q19归母净利润1.3亿元，环比-62%，3Q19业绩环比下降主要受锌价下行拖累。毛利层面来看，3Q19公司毛利润（未扣除税金及附加）同比-39%/环比-26%至5.7亿元，1-3Q19毛利润同比-21%至22亿元。

    　　锌、铅产量同比下跌。1H19公司锌金属产量12.22万吨，同比下降1.8%，铅金属产量4.37万吨，同比下降5.8%，锗产品含锗23.9吨，同比增加72%。上半年铅锌金属产量16.59万吨，占公司2019年计划35万吨的47%。

    　　我们与市场的最大不同？市场认为当前锌库存处于历史低位，锌价下行压力相对温和。但我们认为，随着锌冶炼产能扰动平复，锌精矿供给宽松格局将向下传导，锌价下行压力将继续凸显。

    　　潜在催化剂：锌产能释放超预期，锌价大幅下跌。

    　　盈利预测与估值

    　　基于价格等假设变动，我们维持2019年盈利预测10.1亿元，但下调2020年盈利预测14%至8.5亿元。

    　　当前公司股价对应26倍2020年P/E。考虑到矿端供给宽松格局将向下传导，锌价面临下行压力，我们下调驰宏锌锗评级至中性，并下调目标价25%至4.5元，对应27倍2020年P/E，隐含3%上涨空间。

    　　风险

    　　铅锌价格超预期上涨，镀锌板等下游需求回暖。