桂冠电力(600236)：三季度电量略增对冲电价下滑 整体盈利稳定

　　事件

    　　桂冠电力发布2019 年三季报

    　　桂冠电力发布2019 年三季报，公司2019 年前三季度营业总收入71.69 亿元，同比增长0.09%，实现归属于上市公司股东的净利润为19.67 亿元，同比下滑2.24%；加权平均ROE 为13.52%，同比减少0.38 个百分点。公司三季度单季实现营业收入24.53 亿元，同比增长1.78%，归母净利润为7.4 亿元，同比下滑0.64%。

    　　简评

    　　第三季度发电量略增对冲电价下滑，整体表现基本持平公司发电装机以水电为主，历年水电业务均为营收及利润的主要来源。2019 年三季度公司实现发电量115.03 亿千瓦时，同比增长4.78%；拆分不含税电价约为0.214 元/千瓦时，同比下降0.6分钱。电量微增对冲电价下滑的不利影响，公司三季度单季营收及业绩整体表现基本持平。从前三季度累计值来看，公司总发电量为311.89 亿千瓦时，同比减少1.78%；水电、火电及风电分别实现发电量为284.01、24.66 和3.22 亿千瓦时，同比增速分别为-5.16%、70.66%和-11.05%。公司火电业务受益于利用小时持续改善及市场煤价下行，有望持续减亏，为公司业绩贡献弹性。

    　　积极参与售电侧改革，布局产业链新增长点

    　　为适应电力体制改革的需要，公司积极参与售电侧改革，开展相关配售电业务。公司与广西电网公司联合组建了全国首家厂网合资的售电公司，还成立了全资子公司广西大唐桂冠电力营销有限公司，并参股广西电力交易中心并获董事席位。公司在售电侧产业链上广泛布局，有望成为其新的增长点。

    　　积极拓展清洁能源，电源结构日趋合理

    　　截至2019年9月底，公司已投运的两个风电项目（山东风电和四格风电）共计拥有28.15万千瓦的装机容量。同时，公司其他风电项目的建设也在稳步推进，随着新增风电装机的逐步投运，我们认为清洁能源板块未来或将成为公司业绩的稳定器。

    　　维持桂冠电力“买入”评级

    　　公司现金流充沛，目前暂无大额资本开支，近年来分红比例除2016 年外整体维持较高水平。长江电力目前持有公司3.88%的股份，已成为第四大股东，彰显公司优质水电资产对于产业资本的吸引力。考虑到公司有望通过联合调度平抑一定的来水波动，且未来风电等新能源装机也将贡献较大业绩增量，我们预计2019-2021 年公司将分别实现营业收入98.96 亿元、101.1 亿元、103.97 亿元，归母净利润分别为24.7 亿元、26.2 亿元、27.82亿元，维持桂冠电力“买入”评级。