安正时尚(603839)：服装主业稳定 电商代运营业务前景可观

　　投资要点：

    　　维持增持评级：维持2019-2021年EPS 为0.93/1.06/1.20元，参考可比同业，给予2019 年约17 倍PE，上调目标价至15.81 元。

    　　礼尚信息并表增厚利润，服装仍以优化渠道结构为主。Q1-Q3 公司营收17.91 亿（yoy+54.13%），归母净利润2.78 亿，同增12.55%，业绩符合预期。服装收入11.72 亿，与去年同期持平，主要依靠主品牌增长驱动。前三季度玖姿收入同增6.61%，Q3 增速有所放缓。其他品牌受渠道调整影响，收入有所下降。期末门店总数917 家，较年初减少56 家，主要针对新品牌进行优化调整，预计将在年底企稳。礼尚信息实现收入6.14 亿，延续上半年高增长趋势，估算增速约20%。

    　　主营毛利率维持稳定，现金流改善。公司销售毛利率同比下降13.76pct 至53.86%，主要系并表的电商运营毛利率较低。服装毛利率与上年同期基本持平。期末存货10.73 亿（yoy+61.65%），系礼尚信息并表以及备战双11 提前备货所致。由于服装销售款增加以及合并礼尚信息，期末现金流4940 万，同比增长324.59%。

    　　服装年底有望企稳，新零售转型添活力。我们认为公司对服装新品牌的调整有望在年底企稳，Q3 新品牌收入下降幅度明显收窄，且毛利率维持稳定，明年有望重回正增长区间。礼尚信息运营国内外知名品牌超过20 余个，增长稳定，将以线下门店为核心的传统品牌企业，转型为融合线上线下服务的新零售公司，为长远发展打下坚实基础。

    　　风险提示：服装消费不及预期 ，品牌调整、线上销售不及预期。