游族网络(002174)：权游上线带动Q3业绩高增 展望Q4产品储备矩阵丰富

投资要点

    事件：10 月22 日公司公布2019 年三季报，19Q1-3 实现营业收入26.42亿元，同比增长0.73%。归母净利润7.05 亿元，同比增长3.29%，扣非归母净利润6.17 亿元，同比增长10.95%，其中Q3 实现营业收入9.12亿元，同比增长9.11%，环比增长1.7%，归母净利润2.98 亿元，同比57.11%，环比增长27.28%，扣非归母净利润3.01 亿元，同比增长70.08%。

    《权力的游戏》上线带动Q3 业绩高增。Q3 业绩高增主要系7 月上线大IP 作品《权力的游戏》，自上线以来，《权力的游戏》基本均位列iOS游戏畅销榜前50 名，最近一个月平均排名约38 名，目前《权游》已进入稳定期，预计月流水维持在1-2 亿，创出公司自研产品流水新高。老产品方面，《少年三国志》等流水表现较为稳定。

    权游确认分成后收入，带动Q3 利润率提升显著。Q3 公司净利率32.68%（同比+10.01pct），提升显著，主要系腾讯代理《权力的游戏》，公司确认分成后收入，因此成本率及销售费用率降低。Q3 毛利率55.49%（同比+5.64pct），期间费用率27.2%（同比-5.8pct），其中销售费用率8.35%（同比-4.25pct），管理费用率11.77%（同比+0.62pct），研发费用率9.12%（同比+2.8pct），财务费用率-2.04%（同比-4.97pct），主要系利息收入和汇兑收益增加所致。19Q1-3 公司整体毛利率53.9%（同比-1.21pct），期间费用率33.07%（同比-3.84pct），其中销售费用率10.13%（同比-4.38pct），管理费用率13.03%（同比+1.32pct）；研发费用率9.2%（同比+0.45pct）；财务费用率0.72%（同比-1.23pct）；净利率26.69%（同比+0.6pct）。此外，截至3 季度，公司货币资金较期初增加87.94%，主要系报告期发行可转债资金到账；商誉较期初下降54.41%，主要系报告期转让全资子公司广州掌淘网络科技58%股权后对应商誉全额转出。

    自研代理并举，后续产品线储备丰富。自研：二次元产品《山海镜花》目前已获得版号，预计于近期上线，其TapTap 评分获8.5 分高分好评；少三正统续作《少年三国志2》已于9 月底开启App Store 预约，《少年三国志》15 年上线，巅峰期月流水约亿元，经过多年运营，当前月流水仍超5000 万，为公司贡献稳定利润，IP 续作有望带来流水新高。目前《少三2》、《山海镜花》已进行多轮测试，反馈效果良好；其他自研产品《狂暴之翼2》、《少年三国志零》、《盗墓笔记》等也在积极研发中。代理：将参与Supercell 旗下重磅大作《荒野乱斗》在国内的发行（TapTap上获得超45.5 万人关注及8.9 分高分）。出海方面，《圣斗士星矢》预计将陆续发行欧美、韩国等海外版，GOT 手游预计Q4 上线亚太，明年预计陆续上线欧美等地区。

    盈利预测与投资评级：公司Q3 业绩高增，Q4 产品线储备丰富，有望继续增厚全年eps，预计19-21 年实现营收40.3/48.4/57.7 亿元，归母净利12.1/14.4/16.9 亿元，EPS 分别为1.36/1.62/1.90 元，给予19 年18 倍估值，目标价24.5 元，维持“买入”评级。

    风险提示：行业政策趋严；新品表现不及预期；海外市场扩张不及预期。