航民股份(600987)：主业盈利规模得到保持 黄金盈利有所增长

投资要点

    事件：公司公布三季报，2019Q1-Q3 收入同比下降13.52%至50.43 亿元，净利润同比增长3.14%至5.71 亿元，归母净利同比增长10.11%至4.98亿元；具体到2019Q3，公司收入同比下降17.11%至15.78 亿元，净利润同比增长9.5%至2.00 亿元，归母净利同比上升15.68%至1.75 亿元。

    Q3 印染主业接单饱和度环比已有提升，收入下降主要由黄金业务结构变化导致。2019 年来看，上半年印染主业内需不振、外需亦受中美贸易摩擦升级影响造成客户下单谨慎，生产旺季较往年缩短，叠加绍兴地区印染企业陆续搬迁入园后产能释放、竞争加剧，对公司接单造成影响，单量有所下降，Q3 接单量有所恢复，整体收入较去年持平微降；黄金业务方面，由于9 月金价冲高回落致消费者持观望态度，以及公司加工业务（仅收取加工费）占比提升，致黄金业务收入下滑，其在整体收入中占比接近50%，带动公司整体收入呈现下滑态势。

    原有业务Q1-Q3 盈利规模基本与去年同期持平，黄金业务盈利增长叠加并表比例增加带动归母净利增长。航民19 前三季度以及Q3 单季度报表净利润增速分别达到3.1%及9.5%，其中原有主业盈利能力Q3 有所恢复，Q1-Q3 合计利润基本与去年同期持平，全资子公司航民百泰旗下黄金业务Q1-Q3 利润增速达到高双位数，带动整体净利润增长，另由于航民百泰为18 年12 月收购并表， 2019 年并表比例由18 年的51%增加到100%，带动归母净利增速较净利润增速更快，2019 前三季和第三季分别达到10.1%和15.7%。考虑收购时航民百泰方面给出的业绩承诺在18/19/20 年分别为7200/8500/10200 万元，从目前来看19 年仍有望完成业绩承诺。

    盈利预测与投资评级：我们预计2019 年主业归母净利持平微增、叠加航民百泰全年8500 万承诺利润，预计19/20/21 年公司归母利润分别增长7.4%/8.8%/8.0%至7.1/7.7/8.4 亿元，对应PE9.4/8.6/8.0X，历史现金分红率保持在30%左右，低估值行业龙头，维持“买入”评级。

    风险提示：染料、煤炭等原材料价格异常波动，黄金加工业务发展不及预期