航民股份(600987)：黄金业务拖累营收 归母净利稳健增长

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    公司披露三季报。前三季度公司实现营收50.43 亿元，同比下降13.52%，归母净利4.98 亿元，同比增长10.11%，扣非净利4.56 亿元，同比增长18.30%，基本每股收益0.46 元。其中三季度实现营收15.78 亿元，同比下降17.15%，归母净利1.75 亿元，同比增长15.68%。

    投资要点

    三季度营收延续二季度的下降趋势，归母净利保持稳健增长：营收端，公司Q1、Q2、Q3 分别实现营收增速约-6%、-17%、-17%，三季度营收延续二季度的下降趋势，一是国内纺织制造景气度下降，中美贸易影响印染长订单，二是黄金业务结构调整，公司批发业务与加工业务口径差异影响营收，但不影响利润。净利端，Q1、Q2、Q3公司归母净利分别增长10.2%、5.6%、15.7%，净利润延续较稳健增长趋势。其中，黄金业务所持黄金负债公允价值随黄金价格提升而扩大，公允价值变动收益影响前三季度税前利润约6048 万元。

    三季度黄金业务销售量降幅扩大，批发加工结构变化影响营收：前三季度公司黄金业务销售量下降21.51%至45.4 吨，降幅较上半年的16.3%有所扩大，一是黄金消费延续向“精、轻、新”品牌倾斜趋势，二是经济增速放缓影响消费者信心，三季度以来我国限额以上金银珠宝零售持续负增长。前三季度公司黄金批发业务占比由去年同期的20.0%下降至15.6%，公司加工业务营收口径为加工费，批发业务营收口径为金价+加工费，批发业务占比降低影响营收，但不影响利润。

    黄金业务结构变化影响利润率费用率，经营现金流净额同比微降：盈利能力方面，航民股份毛利率实现21.38%，黄金业务毛利率较低，三季度毛利率较上半年环比提升，主要源于黄金业务结构变化。黄金业务结构变化同样使前三季度销售期间费用率较上半年提升0.65pct 至7.05%，最终前三季度净利率较上半年微升0.60pct 至11.34%，同比提升约2.12pct。现金流方面，公司经营活动现金流量净额同比下降2.82%，主要受印染行业增速放缓影响。

    投资建议：航民股份印染+黄金双主业发展，核心利润源于印染业务。纺织业景气度下行影响印染业务，黄金业务净利润平稳增长，公司归母净利增长良好。我们预测公司2019 年至2021 年每股收益分别为0.68、0.74 和0.81 元。净资产收益率分别为14.3%、14.1%和13.8%。目前公司PE（2019E）约为9 倍，维持“买入-A”建议。

    风险提示：纺织制造行业景气度下行；原材料价格波动风险；黄金首饰加工业务产能释放或不达预期；纺织服装产能持续向东南亚转移。