上海建工(600170):订单执行加快 施工规模快速增长

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:李峙屹/黄颖 日期:2019-09-03

投资要点:

    公司2019 年上半年收入增速32.2%,净利润增速51.7%,基本符合我们的预期(56%)。2019H1 公司实现营业总收入1035 亿元,同比增长32.2%,实现归母净利润19.6 亿元,同比增长51.7%。其中19Q2单季实现营收564 亿元,同比增长19.5%,实现净利润6.4 亿,同比下滑15.5%。剔除金融资产公允价值变动实现收益7.05 亿元,上半年净利润同比增长约11.8%(根据中报假设所得税率26.5%)。

    历史高增长订单转化带动建筑业务收入大幅增长,地产业务结算加快。分业务来看,建筑施工业务实现收入839 亿元,同比增长41.1%,占营业收入的81.5%,较去年同期提升5.11 个百分点,毛利率同比下滑0.96个百分点至6.4%,对总毛利贡献率约为56.5%,同比微降0.09%;房地产实现收入70.45 亿元,同比下滑27.3%,收入贡献率降低5.6 个百分点至6.8%,毛利率同比提升12.5 个百分点至29.8%,毛利贡献率提升0.45 个百分点至22.1%,公司19 年6 月末预收房地产销售款37.9 亿元,较18 年末减少49.7 亿元,19上半年房产预售合同额约为16.1 亿元,结算进一步加快;建筑工业实现收入45.8 亿元,同比增长64.4%,毛利率同比降低1.53 个百分点至10.0%;设计咨询实现收入12.2 亿元,同比增长19.9%,毛利率同比下滑4.9 个百分点至19.3%;城市投资建设实现收入0.17 亿元,去年同期为0.04 亿元,毛利率同比减少1.1 个百分点至97.9%。各业务板块中建筑收入贡献大幅提升,地产有所下降,毛利贡献结构基本与18 年上半年相近。

    施工业务毛利率略有下滑,但地产毛利率去年同期基数较低,综合毛利率小幅下滑0.75 个百分点,期间费用率(含研发)降低0.21 个百分点,金融资产公允价值变动增加收益,综合影响下净利率提升0.27 个百分点。上半年公司综合毛利率为9.25%,同比下滑0.75 个百分点。加回研发费用,期间费用率由于规模效应同比下降0.21 个百分点至6.28%,其中销售费用率为0.3%,较去年微降0.08 个百分点;管理费用率降低0.18 个百分点至2.78%,研发费用由于研发直接材料增加4 亿元,费用率同比提升0.22 个百分点至2.44%。

    信用及资产减值损失/营业收入比例基本持平约为0%,金融资产公允价值变动实现收益7.05 亿元,占总收入比重0.68%,综合影响下公司净利率提升0.27 个百分点至2.21%。

    付现比大幅降低反映较强上游议价能力,已结算未完工减少较多显示大量项目加快施工。2019H1 公司经营活动现金流量净额为-128 亿元,在收入规模大幅增加的情况下较去年同期基本持平。收现比98%,较去年同期降低2.67 个百分点,应收账款及票据较18 年末增加21.7 亿元,存货增加46 亿元,其中已完工未结算406 亿元增加59 亿元;其他应收款增加18.6 亿元,预收款减少90 亿元,其中已结算未完工369 亿减少49 亿,我们认为显示了公司大量项目加快施工;付现比104%,同比大幅降低7.1 个百分点,预付款较18年末基本持平,应付账款及票据增加55 亿元。

    长三角区域绝对龙头,1+5+X 重点区域市场开拓成效显著,新签订单延续高增长。公司作为上海市建设的重要承担企业,参与了50%以上市重大工程,近年紧跟京津冀、长三角、粤港澳等发展战略,市外重点区域开拓成效显著,19 年上半年上海市外收入占比提升36%,提升5 个百分点,其中长三角地区(不含上海)收入占14%,同比提升2 个百分点。1-6 月新签订单1720 亿元,继续维持20%以上高增长,其中建筑施工新签1386 亿元,同比增长23.9%;设计咨询新签103 亿元,同比增长11.6%;建筑工业新签101 亿元,同比增长32.2%;房产预售合同额约为16.1 亿元,同比下滑75%;城市建设投资新签66.0 亿元,同比增长16.2%。

    维持盈利预测,维持“买入”评级:(剔除金融资产公允价值变动影响)预计公司19-21 年净利润分别为31.59 亿/36.36 亿/41.71 亿,对应增速14%/15%/15%,对应PE 分别为10X/9X/8X,维持“买入”评级。