四川路桥(600039):毛利率延续改善 新签订单增速疲软

类别:公司 机构:光大证券股份有限公司 研究员:孙伟风 日期:2019-09-01

事件:四川路桥发布2019 年半年报。1H19 公司收入176.3 亿,YoY+13.9%,归母净利7.6 亿,YoY +59.1%;其中2Q19 收入112.2 亿,YoY+6.5%,归母净利4.1 亿,YoY +13.5%。

    收入增速阶段性下滑,毛利率延续改善:1H19 公司收入YoY +13.9%,增速同比减少2.8pcts,单2Q19 收入YoY +6.5%,增速同比减少9.2pcts,收入增速阶段性下滑,推测源于公司在手项目收入确认节奏,考虑公司在手项目储备,判断下半年存在改善空间。1H19 公司综合毛利率11.3%,同增1.8pcts,其中2Q19 综合毛利率10.1%,同增1.4pcts,延续4Q18以来边际向上趋势,验证前期判断。1H19公司归母净利率同比提升1.2pcts至4.3%,其中2Q19 归母净利率同比持平为2.3%。归母净利率变动主要源于:1)薪酬制度改革及加大市场拓展力度致管理费用提升,带动1H19、2Q19 期间费用率分别提升0.9、0.8pct 至7.1%、5.5%;2)1Q19 转让四川视高带来投资收益2.7 亿(1H19、2Q19 投资收益占收入比例分别为1.4%、-0.1%);3)坏账准备计提变动致1H19、2Q19 减值损失占收入比例分别同比提升1.0、0.3pct 至0.1%、0.0%。判断管理费用率提升空间有限,其他因素影响边际趋弱,净利率有望随毛利率改善而向上。

    新签订单增速下滑,回款改善:19 年1-7 月公司新签施工项目订单额176.5 亿,YoY -61.1%,主要受四川省内交通建设投资总体下降及地方政府投资偏谨慎影响。考虑到基建逆周期调节预期升温,专项债文件有望提升地方政府积极性,四川、成都路网规划等充满机遇,2H19 新签订单增速有望回暖。近12 个月新签施工订单合计413.8 亿,略超18 年收入额,未来业绩相对有保障。截止1H19 末,公司资产负债率、带息负债比率分别为82.4%、48.0%,分别同比变动+1.6、-6.0pcts,带息负债水平延续降低态势;1H19公司收付现比分别为97.7%、99.5%,同比分别变动+12.0、+9.8pcts,收付现比差距持续缩窄,回款改善。

    维持“买入”评级:公司于西南地区路桥施工龙头地位稳固,区域基建投资景气度仍处相对高位,公司有望受益。维持19-21 年归母净利预测14.6/16.7/19.2 亿,现价对应19-21 年PE 分别为8x/7x/6x,维持“买入”评级。

    风险提示:西南区域基建投资景气度下降,回款不及预期