国金证券(600109)：净利润同比增长25% IPO储备丰富

　　投资要点：2019年上半年投行业务收入增加，IPO储备仍丰富。公司投资策略稳健，取得较高投资收益。合理价值区间10.22-10.90 元，维持“优大于市”评级。

    　　【事件】国金证券2019 年上半年实现营业收入19 亿元，同比+14%；归母净利润6 亿元，同比+25%；对应EPS 0.21 元。二季度实现营业收入8 亿元，同比-1%；归母净利润2 亿元，同比-1%，环比-45%。上半年净利润同比增加主要是由于公司取得较好投资收益。二季度增提2 亿元信用减值损失。经纪/承销/资管/利息/投资收益分别占营业收入的 32%/13%/3%/19%/30%。

    　　重构高客服务体系，打造核心竞争力。2019 年上半年实现经纪收入6 亿元，同比+10%。股基交易份额1.31%，佣金率0.029%。投顾展业模式线上化、客户服务线上化，为客户提供高品质的咨询服务，实现了客户服务的 7*24 无障碍沟通。

    　　公司强化平台互动营销，佣金宝 5.0 全新上线，扩大银行渠道覆盖，新增互联网合作渠道。在业务拓展上，备战沪伦通、科创板等新业务，精进老业务。

    　　股权承销规模上涨，IPO 储备项目丰富。2019 年上半年实现投行业务收入3 亿元，同比+34%。股、债承销规模分别同比+44%、-32%。股权主承销规模110亿元，排名第13；其中IPO2 家，承销规模11 亿元；再融资5 家，承销规模99亿元。债券主承销规模139 亿元，排名第35；企业债、公司债承销规模为2 亿元、127 亿元。IPO 储备项目85 家，排名第5，其中主板7 家，中小板1 家，创业板11 家，科创板1 家。

    　　以主动管理为特色的差异化服务模式，不断提升资管能力。2019 年上半年实现资管收入0.49 亿元，同比-38%。受托管理规模1268 亿元，同比-25%；其中集合资管规模26 亿元，同比-52%；定向资管规模983 亿元，同比-24%；专项资管规模258 亿元，同比-21%。公司以防风险、强管理、稳发展为主线，不断提升投资管理能力和风险控制能力，积极推进科创板基金、纾困基金、QDII 等业务落地，目前权益类、固定收益类、FOF 类、股票质押式回购、资产证券化等主动管理为特色的业务稳步发展。

    　　严控投资风险，投资收益大幅增加。实现投资净收益（含公允价值）6 亿元，同比+63%。公司严格把控投资风险，在报告期内，一方面适度提升持仓券资质，积极把握交易型机会；另一方面通过丰富的融资工具和合理安排融资期限优化负债管理、实现了低风险水平的稳健收益。

    　　【投资建议】我们预计公司2019-2021E 年每股净利润分别为0.37、0.39、0.41元，每股净资产分别为6.81、7.11、7.42 元。我们给予其2019 年1.50-1.60x P/B，对应合理价值区间为10.22-10.90 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：市场持续低迷导致业务规模下滑，市场监管进一步加强。