江苏国信(002608)中报点评:资产重估收入增厚报表业绩 扣非利润小幅下滑

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:刘晓宁/王璐/邹佩轩 日期:2019-08-30

  事件:

      公司发布2019 年中报。公司上半年实现营业收入97.68 亿元,同比减少7.5%;归母净利润14.99 亿元,同比增长45.8%。符合申万宏源预期。

      投资要点:

      多因素吞噬煤价下跌利好,电力业务毛利率小幅下滑。受江苏省上半年用电增速放缓(用电量仅同比增长2.21%)及西南水电发电量大增冲击,江苏省上半年本地火电机组利用小时数平均减少115 小时。受此影响公司上半年实现发电量225.45 亿千瓦时,同比下降6.7%。燃料成本方面,受益于全国煤炭供需趋于宽松及进口煤价格大幅下滑,上半年江苏省电煤价格指数同比下降10.16%,跌幅居前。但是因长协价格滞后以及天然气价格上涨影响,公司上半年整体燃料成本跌幅有限。此外,江苏省2018 年11 月起将燃气电厂电价机制由原有单一制调整至容量电价+电量电价模式,并按机组用途及装机容量分类,对公司燃气机组盈利能力亦造成不利影响。多方面因素吞噬煤价下跌利好,公司上半年电力业务实现毛利率10.85%,较2018 年同期下降0.36 个百分点。

      江苏信托增资利安人寿获得重估收益,剔除非经常性损益后公司业绩同比下滑。公司控股子公司江苏信托2019 年1 月完成利安人寿部分股权收购,持股比例由11.18%提升至22.79%,成为第一大股东,并将利安人寿计量方式改为权益法核算,由此产生重估收益9.19 亿元,对应归母净利润5.70 亿元。该部分投资收益仅涉及会计处理,不涉及现金流,剔除非经常性损益后的公司归母净利润为9.28 亿元,同比减少6.43%。目前利安人寿仍呈亏损状态,2019 年上半年亏损7825 万元,对应公司投资收益负1751 万元。

      江苏信托扩大主动管理规模,未来信保联合值得期待。江苏信托上半年利息及手续费佣金收入5.52 亿元,同比增长11.74%。同时,在资管新规压力下,江苏信托持续提升主动管理能力,压缩通道类业务。截至2019 年6 月底,公司存续主动管理类信托规模906.22亿元,较年初增加222.32 亿元(yoy 32.51%),主动管理类信托规模占比22.17%,较年初提高5.38 个百分点。当前信托公司传统资金来源渠道收窄,利安人寿作为保险公司在资金成本、稳定性方面均具有优势,有望成为江苏信托新的资金源,未来信保联合值得期待。

      盈利预测与评级:综合考虑利用小时数及燃料成本,我们下调公司2019-2021 年归母净利润预测为33.67、34.82 和37.26 亿元(调整前为37.27、 38.51、41.81 亿元),当前股价对应PE 分别为8、8 和8 倍,维持“增持”评级。