招商公路(001965)中报点评:业绩符合预期 科技赋能前景广阔

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:沈晓峰/林霞颖 日期:2019-08-30

上半年,收入同比+35.18%,盈利同比+14.38%,业绩符合预期

    8 月28 日,招商公路发布2019 年中报:1)收入同比增长35.18%至36.88亿元,归母净利增长14.38%至23.01 亿元,扣非净利增长13.97%至22.58亿元;2)业绩符合预期(我们盈利预测为22.82 亿元)。盈利增长主要来自:资产收购使并表范围扩大、参股公司投资收益提升。我们预计2019-2021 年摊薄EPS 为0.64/0.70/0.76 元,基于分部估值法,调整目标价至9.35-9.40 元,维持“增持”评级。

    并表范围扩大增厚盈利,但路费内生增速放缓

    上半年毛利润同比增加3.55 亿元,增幅27.21%,主要源自收费公路的外延并购。公司在2018 年收购的沪渝、渝黔、亳阜高速增厚1H19 毛利润约2.53 亿元;因新增项目债务较重,其借款并表使利息支出增加约1.50 亿元;三项目增厚营业利润约0.8 亿元。上半年,控股路段的路费收入增速出现明显放缓,主要受到经济疲弱、路网分流的拖累;参股公司投资收益同比增长8.1%,增速稳健,增厚盈利约1.34 亿元,占盈利增量的46%。

    ETC 升级进行时,资本开支与路费折扣短期略有影响

    受国家取消省界收费站政策的影响,公司将在下半年集中完成ETC 改造,任务包括改造与新建ETC 车道、安装虚拟站门架、配置入口超限检测系统等。短期看投资现金支出较高,但长期看收费效率有望提升,人工成本有望下降。据交通部部署,今年年底高速公路ETC 使用率将达到90%;从7月1 日起,各省全面执行ETC 通行费95 折优惠。我们基于全国口径测算,ETC 折扣变化对综合费率的同比影响约为-1.7%(2H19)、-2.7%(1H20)、-1.1%(2H20),但效率提升与费率下降亦有望吸引新增车流量。

    后端产业链前景广阔,智慧交通或成新亮点

    有别于其他公路上市公司,招商公路拥有完整的公路产业链布局,旗下资产除收费公路特许经营权外,还通过招商交科院涉及公路工程咨询、勘察、设计、工程承包等交通科技类业务,通过招商华软、招商新智打入取消省界收费站路侧设备市场,拓展智慧交通类业务。上半年,公司这两项业务收入同比增加4.26 亿元,毛利润增加0.45 亿元,业务拓展均有较大突破。

    调整目标价至9.35-9.40 元,维持“增持”评级

    基于中报运营情况、ETC 资本开支和路费折扣,我们调整2019/20/21 年归母净利预测至41.62/45.95/49.35 亿元(前次41.61/46.10/52.11 亿元)。假设2019-2021 年度分红率维持40%,股息率预计为3.41%/3.77%/4.04%(收盘价2019/8/29),分红率和股息率在A 股高速公路板块排名适中。公司目前处于规模扩张期,资金占用影响短期分红决策;但在长期赛道,我们看好公司的公路里程增长、后端产业链发展前景。据分部估值法,我们调整目标价至9.35-9.40 元。维持“增持”评级。

    风险提示:车流量低于预期、路网分流、行业条例修订低于预期。