东江环保(002672)：业绩符合预期 产能放量提速

2019H1 资源化业务拖累业绩下滑， 无害化业务营收占比上升。公司2019H1 营业收入16.9 亿元，yoy1.7%，归母净利2.5 亿元，yoy-5.1%，降幅缩窄，业绩符合预期。归母净利润下滑主要受金属价格下跌、下游企业需求萎缩等影响，公司资源化业务有所下滑，收入5.7 亿元，yoy-13.6%，占收入33.5%，但无害化业务业绩增长明显，收入8.0 亿元，yoy31.5%，占收入47.2%，毛利贡献占比逾60%，首次大幅超过资源化业务，成为公司最大主业，业务结构进一步优化。

    综合毛利率上升，费用率略增，经营性现金流净额大增。得益于高毛利无害化业务占比上升，2019H1 公司综合毛利率上升1.1pct 至36.7%，资源化毛利率26.9%（-0.4pct），无害化毛利率31.5%（+2.1pct）。公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.3%（+0.8pct）、9.7%（+0.2pct）、4.1%（+0.9pct）有所上升，主要系危废市场竞争激烈，公司加大市场宣传，以及在建工程转固后致使利息费用化增加。2019H1 经营性现金流净额为5.8亿元，yoy95.3%，主要系危废业务量提升以及小贷公司客户贷款回笼。

    产能释放加快，未来放量可期。2019 上半年，公司总获得危废经营资质35.5万吨，其中无害化资质14.3 万吨，而去年同期公司共获得7.3 万吨，公司今年危废产能释放明显加速，在环保督查的强监管下，危废行业景气度较高，公司产能充足望深度受益。截至2019H1，公司正在申请危废许可证产能资质8.9 万吨，在建产能13.5 万吨，拟建产能61 万吨，预计19 年底投运产能达到200 万吨，产能持续落地，支撑未来业绩增长。

    股权理顺，管理层改善，新领导带来新气象。随着广晟和汇鸿集团入主，公司从民企变国企，经过两年文化管理磨合，加上2018 年底新管理团队到位（原深圳市水务局领导谭总担任公司新董事长、原中金岭南董事姚总担任总裁），我们认为公司经营管理望改善，且新领导多年的环保经营和管理经验也将更好帮助上市公司，未来危废项目的盈利能力及推进速度均值得期待。

    投资建议：环保督查的强监管下，危废行业景气度持续提升，需求不断显现，且排放标准提高背景下，行业集中度望提升。东江环保作为行业龙头，研发强、技术优，望充分享受行业红利，且公司新管理层拥有多年环境管理、企业管理经验，有望更好帮助到公司业务的发展。预计2019-2021 年归母净利润5.0、6.1、7.3 亿元，EPS 为0.56、0.68、0.83 元，对应PE 为22X、18X、15X。公司竞争优势强，看好其未来的发展，维持“买入”评级。

    风险提示：产能释放不达预期、资源化利用下游产品价格波动、环保监管力度不达预期、竞争加剧价格战风险、危废储运及运营安全风险。