华阳国际(002949)2019年中报点评:收入高增 人工增加、费率上升及坏账计提使利润承压

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:罗鼎 日期:2019-08-29

核心观点

    2019H1 收入高增+41%,归母净利润+2%,人工成本增加、费用率上升及计提较多坏账为净利润增速放缓主因。在手合同充裕,切入工程承包为收入增长提供持续动力。前瞻布局装配式建筑预制构件厂,未来料将受益于装配式建筑的推广。维持公司2019-21 年EPS 预测0.98/1.11/1.26 元,维持“增持”评级。

    2019H1 收入高增+41%,归母净利润+2%,毛利率下降、费用率上升及计提较多坏账为净利润增速放缓主因;设计及造价咨询业务较快增长。2019H1 营收4.75 亿元,同比+40.5%,归母净利润3,747 万元,同比+2.3%,对应EPS 为0.21 元,同比-16.0%。分板块看, 设计/ 工程总承包/ 造价咨询业务收入为3.72/0.54/0.40 亿元, 同比+52.6%/-15.5%/+49.7%,设计和造价咨询业务较快增长,由于前期项目已进入竣工结算,工程总承包业务收入有所下滑。分季度看,2019Q1/Q2 分别实现营收1.76/2.99 亿元,同比+31.1%/+46.7%;分别实现归母净利润512/3,236 万元,同比+349.22%/-16.3%。

    人工成本增加导致毛利率下降,费用率上升,经营现金净流出显著增加。公司2019H1毛利率27.9%,同比-2.1pcts,主要为公司扩充团队、人工成本增加所致。上半年综合费用率17.4%,同比+0.8pct,其中销售/管理/财务/研发费用率为2.5%/10.3%/-0.3%/4.9%,同比+0.3pct/+0.2pct/-0.2pct/+0.5pct,财务费用同比下降主要为募资存款利息增加所致。此外上半年公司计提坏账准备1,211 万元(同比+110%)亦拖累了利润表现。经营现金净流出1.03 亿元(去年同期净流出54.2 万元),主要是回款周期延长及票据结算增加等所致;投资现金净流出2.95 亿元(去年同期净流入2,417 万元),主要为购买理财产品增加所致;筹资现金净流入4.18 亿元(去年同期净流出1,487 万元)。

    在手合同充裕,切入工程承包为收入增长提供持续动力。公司目前在手合同充裕,根据招股说明书及公司公告,截至2019 年6 月30 日,公司在手的重大合同(3000 万元以上)共计12.7 亿元,为公司2018 年收入的1.39 倍;其中设计/工程合同额分别为7.3/5.4 亿元,工程承包合同金额较大,已在业务结构中占有重要地位;2019 年6 月11 日公司公告签订莲花小学改扩建工程代建项目,金额2.7 亿元,占2018 年营收29.7%;2019 年7 月5 日公司公告签订福田区国际体育文化交流中心代建项目,金额11.0 亿元,占2018年营收120.5%。我们认为,公司继续切入工程承包业务将为收入增长提供持续动力。

    前瞻布局装配式建筑预制构件厂,未来料将受益于装配式建筑的推广。公司是国内最早开展装配式建筑研究的企业之一,已掌握从设计到施工的全过程技术,2019H1 装配式/BIM 设计收入为8,927/1,910 万元,同比+110.3%/+68.8%,占设计收入24.0%/5.1%,随着装配式建筑的推广,公司装配式、BIM 设计收入料将保持较快增长。此外,公司逐步开始布局装配式预制构件厂,子公司润阳智造(出资比例51%)年设计构件产能5 万立方米,于2018 年5 月开始运营,目前主要供应深圳市保障性住房及商品住宅等项目。

    风险因素:基建、地产投资不及预期、装配式建筑推广不及预期等。

    投资建议:综合考虑公司收入高增,工程总承包在手合同充裕,以及新增人员逐步贡献产值,维持公司2019-21 年EPS 预测0.98/1.11/1.26 元,对应PE 为25.0x/22.1x/19.4x,维持“增持”评级。