登海种业(002041)2019年中报点评-存货消化、收入复增 静待行业回暖

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:盛夏/熊承慧 日期:2019-08-23

2018/19 销售季,公司盈利仍下滑,但收入已恢复增长,且存货下降。未来有望随玉米种业行业复苏而重归上行通道。下调盈利预测,维持“增持”评级。

    存货消化,收入恢复增长。公司发布2019 年中报。报告期内,公司实现营业收入3.1 亿元(同增4%)、盈利3113 万元(同降8%),业绩表现符合预期。估计公司在2018/19 销售季实现收入7.7 亿元(同增19%)、盈利2982 万元(同降62%)。收入增长主要系公司降价带动玉米种子销量增长所致。2018/19销售季,公司的整体毛利率下滑约2 个百分点至32%,其中子公司的毛利率下滑约4 个百分点至27%。而由于费用相对刚性,公司盈利相应同比下滑。但公司的存货压力已显著减轻。截至2019 年二季度末,公司的存货同比下滑16%。

    玉米种业寒冬将尽。自2017 年起,国内玉米价格已触底回温。预计生猪养殖量的提升、燃料乙醇政策的拉动降带动玉米需求持续增长、加速国内玉米去库存,国内玉米价格有望相应进入上行周期,利好玉米种植面积的回升。同时,参考我国玉米品种平均十年换代一次、而最近一次换代是2004 年的现状,结合草根调研,预计未来几年国内玉米种业有望迎来新一波品种换代,带动行业的盈利中枢上移。

    静待公司重拾龙头优势。公司积累有丰富的玉米种质资源,在杂交玉米的研发育种上处于国内领先水平。2017 年,公司共有18 个玉米新品种集中通过国家审定。2018 年公司育成并通过审定的紧凑型杂交玉米新品种28 个,其中国审品种23 个,省审品种5 个,另有多个完成同一生态区的引种扩区工作。这些品种的审定和引种扩区,有利于公司拓展品种销售区域,增加销量。

    风险因素:1.品种销量表现不达预期;2.收入确认比例超出预期;3.极端天气。

    投资建议:收入恢复增长、库存去化等显示公司经营已有边际向好的趋势。若未来2-3 个销售季里,公司的玉米种子毛利率受益于行业复苏而修复、销量受益于行业复苏和新品放量的带动而恢复增长,则公司业绩有望触底反弹。考虑到2018/19 销售季,公司业绩受行业萎缩、竞争加剧、新品种仍在导入期等的影响而继续承压下滑,下修2019/20 年EPS 预测至0.09/0.15 元(原为0.24/2.22 元)。考虑到玉米种业的行业空间有待打开,公司拥有突出的品牌、科研等估值溢价优势,维持“增持”评级。