海信电器(600060)：业绩处于底部拐点 东芝TVS公司亏损好转

投资要点：

    中报收入业绩增速符合预期，剔除 TVS 并表后利润增速不及预期。 公司 2019 年上半年实现营业收入 151 亿元，同比增长 7.8%，实现归母净利润 0.62 亿元，同比减少 81.5%，对应 EPS0.05 元/股，中报整体收入/利润增速符合预期。其中单二季度实现营业收入 75 亿元，同比增长 20.7%，归母净利润 0.35 亿元，同比下降 45.3%。若还原东芝 TVS 公司并表影响（去年同期 TVS 公司未在并表范围内，非同一控制下企业不追溯调整），上半年公司实际实现营业收入 136 亿元，同比下降 3%，归母净利润 1.49 亿元，同比下降 57%，因此剔除并表影响后利润增速不及预期。

    TVS 并表带动收入增长，还原后上半年实际收入同比下滑 3%。 2019 年上半年公司营收同比增长 8%、单 Q2 营收同比增长 21%， 主要是东芝 TVS 并表贡献收入 15 亿元，还原后上半年公司实际收入同比下滑 3%， 主要系近年来黑电行业需求不振+互联网品牌低价冲击，海信彩电内销规模连续下滑。 一方面，目前液晶电视步入成熟后期，技术创新层面变化不大，难以刺激消费者需求爆发，根据奥维云网数据，黑电行业 2019 年上半年全渠道零售量同比减少 2.72%；上半年黑电零售均价同比下降 10.03%；致使上半年黑电总零售额同比下降 12.48%； 另一方面，在小米等互联网电视品牌跨界搅局的冲击下，传统黑电企业收入端压力较大， 2019 年上半年小米液晶电视线上零售量达 301 万台，同比+77%；海信液晶电视线上零售量仅 124 万台，同比-5%，目前小米线上市占率近 30%、稳居第一。

    盈利能力改善低于预期，东芝 TVS 公司亏损逐步好转。 面板价格自 2019 年初以来持续回落，但公司盈利能力的改善不及预期。 2019 年上半年公司整体毛利率 15.77%，同比提升0.87 个 pcts，但净利率仅 0.41%，我们还原东芝 TVS 公司并表拖累净利润 8700 万这一影响，公司实际净利率也仅 1.09%，同比下滑 1.38 个 pcts， 表明公司上半年并未能在上游面板和终端销售价格同时回落的过程中提升盈利水平； 好的变化是东芝 TVS 公司亏损逐步好转，海外渠道切换完成后预计东芝 TVS 公司 2020 年有望扭亏为盈。 2019 下半年随着渠道切换完毕，费用方面会大幅减少、结合东芝在黑电领域的技术积累和品牌价值（2019年上半年海信+东芝牌电视在日本市场销量占有率合计达 20.9%，已超过索尼和松下） 。

    盈利预测与投资评级。 我们下调公司 2019-2021 年盈利预测，预计净利润分别为 2.81 亿元、 3.93 亿元和 5.34 亿元（前值为 6.14 亿元、 7.67 亿元和 9.20 亿元），分别同比下滑28%、增长 40%和增长 36%，对应 EPS 分别为 0.21 元、 0.30 元和 0.41 元，对应 PE37倍、 26 倍和 19 倍。截止 2019 年 8 月 9 日，公司市值仅 99 亿，包含货币资金 29 亿（6月 30 日数据）+理财 83 亿（6 月 30 日数据），仅 0.70 倍 PB，维持“增持”投资评级。