勤上光电(002638)：进击中的教育公司 下一步如何走？
事件：公司近日发布2016 年中报，实现营业收入4.46 亿元，同比增0.73%，归母净利0.37 亿元，同比增119.17%，EPS 为0.10 元。
投资要点：
公司已快速的切入到教育服务产业
1）公司拟通过发行股份及支付现金的方式，购买广州龙文教育100%股权的交易已经过证监会审核并获得有条件通过。截至8 月19 日，本次发行股份购买资产之标的资产已完成过户，勤上光电持有广州龙文100%的股权。可以说公司的战略转型已经迈出了成功的第一步。
2）相对于在美港上市有些遥不可及的以及新三板流动性过低的教育资产，作为2016 年民营教育资产并购成功案例，公司有着较好的稀缺性。虽然市场预期《民促法》三修将在近期通过实施，将会为教育资产证券化清除路障，但是我们也较为担心其实施细则及真正落地仍有较长一段时间，从这个角度来看在今明两年A 股已上市的教育资产仍具备较好的先发优势。
同时，公司具备充裕的现金（账面现金12.65 亿+18 亿配套资金），以及第二大股东华夏人寿所布局教育资产为公司带来后续项目池。可预期，公司转型起步于“1 对1”教育培训服务，但并不止于此。在一个中长期持续增长（10-15%增速）的教育服务产业，公司有望通过外延并购而实现公司个体的高速增长。
我们期望看到公司下一步对教育产业的“进击”
勤上光电作为今年并购教育资产的成功案例，为教育资产证券化提供了一种路径，我们对公司未来的布局也充满期待：
1） “1 对1”K12 培训市场不应被忽视，公司亟需提高单体运营毛利
我们对于“1 对1”教育的看法：传统线下“1 对1”的确存在规模不经济的问题，但教育服务产业并非制造业追求规模效益，他更要求个性化特性。
这也并不代表此领域中的公司不盈利，对个性化辅导仍有大量需求存在，关键问题是企业如何提升运营效率。“1 对1”针对K12 提分效果最好，在中国当前仍无法真正用自适应技术针对小班或大班教育实现个性化辅导时，线下或线上1 对1 仍是一个有潜力的市场，尤其是在二三线城市，以京翰为例，同和好未来、新东方保持50%左右的毛利率水平。公司需探索新型“1 对1”模式，提升公司毛利率水平。所以，我们不能因规模不经济为由而忽视“1 对1”市场的投资价值。
公司公告中称龙文教育目前毛利率水平在30%左右，单个网点课程饱和度过低，龙文在过去几年经过扩张又收缩，单体运营效率过低，这是公司并购龙文教育后亟需要解决的事情，即如何提高单个网点的课时饱和度，提升毛利率水平。公司拟通过募投资金投入，扩展K12 培训业务至小班业务，同时探索“互联网+”，希望形成多层次业务体系，增加市场份额。
2）公司去年引入新高管，加强内部治理结构，扭转此前的形象勤上光电在13-15 年因为“涉嫌信息披露违法违规”被广东监管局处罚，公司的治理结构存在一定问题。而去年11 月初公司引入新董秘胡绍安先生，公司公告称胡为武大法律硕士，12 年工作经历（佛山市南海区人民法院，中国证监会陕西监管局，中国证监会深圳专员办监管执法等工作），其履历丰富，胡进入勤上的时机恰是公司转型，有助于公司完善治理结构，扭转公司形象。
3）公司转型中要解决“教育基因”与“资本运作”之间的矛盾。
公司原业务并没有教育基因，但公司又深入K12 最难啃的一块领域，公司领导层面如何去重新架构，去管理规划教育服务业务，是未来发展的难点。虽然从资本运作层面，可以不断置入教育资产，快速成长起来。但教育资产的运营、协同及未来战略布局，却是转型能否成功并持续发展最关键的因素。
我们给予公司投资评级“增持”
1） 半导体业务收入缓慢增长，半导体业务综合毛利率提升明显。
在弱经济周期宏观背景下，公司从关注价格竞争转向优化产业布局创造新价值，坚持巩固并强化优势产品LED 户外照明。公司实现营业收入4.46 亿元，增长放缓，但随着公司战略转向国内市场，国内地区的营业收入大幅增加，同期增长68.71%。主营业务半导体照明的毛利率为29.27%，比上年同期增加7.4 个百分点。其中户外照明的毛利率更是达31.35%，远高于总的主营业务和其他产品的毛利率，盈利能力较高。归母净利0.37 亿元，同比增119.17%。
2） 公司业绩估算：
在考虑原有照明业务增长放缓的基础上，我们对这块业务的预估相对保守。对教育资产（龙文教育）估算，我们在考虑公司资本注入与内部营运改革的基础上，其课时饱和率将会在16-18 年有一个较好的提升，同时客单价也呈现小幅上涨。龙文并表后，我们预测的16-17年公司净利润为1.68 亿、2.07 亿及2.53 亿，对应的EPS 分别为0.11 元、0.14 元及0.17元。我们给予公司中期“增持”评级。
