上海梅林(600073)三季报点评：银蕨淡季亏损影响公司利润 亏损清理步入尾声

事件：公司发布2 017年三季报，前三季度实现营业收入168.82亿元，同比增长73.51%；归母净利润3.00 亿元，同比增长3.12%；经营性活动现金流量净额为10.93 亿，同比增长60.92%；EPS 为0.319 元/股，同比增长2.90%。

    其中，单三季度，公司实现营业收入47.06 亿，同比增长49.25%；归母净利润2074.24 万，同比减少76.31%。

    三季度业绩下滑或因银蕨进入屠宰淡季导致 2017 年前三季度，公司营业收入同比增长73.51%，主要是因为银蕨并表导致。但是从利润端来看，单三季度公司净利润为-118.13 万，同比减少了100.80%。

    我们认为，三季度净利润亏损主要是受银蕨影响导致。因为三季度银蕨进入屠宰淡季，产能利用率较低，这个从毛利率中也能有所体现（三季度公司毛利率为9.64%，同比降低6.06 pcts（去年三季度未对银蕨并表），环比也降低了3.93 pcts）。我们预计，三季度银蕨亏损在1.2 亿左右，影响公司归母净利润6000 多万，如果不考虑银蕨，公司其他业务三季度归母净利润为8000 万左右，同比相对稳定。12 月份开始，银蕨会逐渐进入屠宰旺季，因此我们预计四季度银蕨情况会有所改善。

    其他业务方面，受猪价下跌影响，上半年江苏梅林畜牧收入减少8.83%，净利润减少15.37%；由于三季度猪价同比仍然下跌，我们预计净利润同比仍然有所下滑。长期来看，公司在上游饲料和养殖业务不具备禀赋优势，未来不会主动扩大经营规模，未来公司业务上将主要集中在两个大的范畴：肉业（牛羊猪肉）和品牌食品（罐头业务，冠生园，饮用水等）。上半年，冠生园（净利润7718 万，同比增长28.31%）、苏食（2673 万，+202.38%）、爱森（3353 万，+8.93%）和联豪（2156 万，+7.46%），三季度预计仍然维持稳定增长。

    亏损企业清理步入尾声，四季度利润弹性有望加大 2016 年，由于重庆梅林（亏损1.95 亿）、荣成梅林（亏损2262 万）和湖北梅林（权益法下确认亏损287 万）等三家子公司或联营企业经营亏损；造成公司净利润减少了2.21 亿，归母净利润减少1.83 亿。

    2015 年底，公司成立专线小组负责三家亏损企业的清算处置，截止报告期末，已完成重庆梅林审计和评估报告的国资备案、 联交所的预挂牌工作。其他几家企业也基本完成资产的处置方案，及时堵住了亏损企业的“出血点”。2017 年上半年，仅荣成梅林（上半年亏损2884万）还维持一些营销工作，重庆梅林（亏损908 万）和湖北梅林（权益法下确认亏损6 万）基本已经没有业务开展。由于去年上述三家企业的亏损主要发生在下半年，重庆梅林去年单四季度计提了约1.6 亿的减值，因此公司今年四季度利润弹性有望加大。

    盈利预测与评级 随着公司资产重组完成，公司主业逐渐聚焦，形成了以肉类和品牌食品为主业的产品结构。其中，牛羊肉是未来公司大力发展的重心。通过收购银蕨，公司有望获得新西兰的优质、稳定的牛肉供应，为长期发展奠定基础；猪肉方面，公司将通过门店改造以及产品结构升级，努力巩固传统猪肉业务优势。另外，去年三家亏损公司减少公司归母净利润1.83 亿，其中重庆梅林去年单四季度计提了近1.6 亿的减值；目前公司清理工作已经步入尾声，有望加大公司四季度的利润弹性。我们预测公司2017/18/19 年 EPS 分别为0.45/0.52/0.60 元，目标价 12 元，维持公司评级为“增持”。

    风险提示：原材料价格变动风险， SFF 业绩增长不达预期，亏损企业清理不及预期