沧州明珠(002108)：PE管道提前投产 关注锂电隔膜项目进展

投资要点：

    事件：公司公布PE 燃气管、给水管道产品扩产项目首期项目投产公告。

    首期PE 管道扩产项目提前达产 预计PE 管道业务将持续受益于城镇化和煤改气。由于公司PE 燃气、给水管道产品生产能力不足，17 年9月10 日，公司公告拟以芜湖明珠作为项目投资主体，在安徽新芜经济开发区投资32,000 万元建设“聚乙烯（PE）燃气、给水管道产品扩产项目”，项目分两期建设，首期项目在18 年6 月之前建成投产。18年1 月29 日，公司公告首期项目现已开始正式投产，将年新增PE 燃气、给水管道产品产能1.5 万吨。首期项目提前达产，将进一步缓解公司PE 燃气、给水管道产品供不应求局面。2016 年，公司PE 管道合计销售11.33 万吨，同比增长21.97%，预计17 年销量约13 万吨，同时预计18 年销售将持续保持两位数增长，增长将主要受益于我国城镇建设，以及京津冀“煤改气”改造工程等相关政策的实施。

    17 年业绩略低于市场预期。18 年1 月22 日，公司公布了17 年业绩快报：全年营收35.34 亿元，同比增长27.47%；净利润5.44 亿元，同比增长11.61%；基本每股收益0.4987 元，业绩增长主要受益于PE 管道产品、BOPA 薄膜产品、湿法锂离子电池隔膜产品销量增加以及BOPA薄膜产品销售价格增长影响所致。经测算，公司2017 年第四季度净利润9901 万元，而第三季度为1.60 亿元，四季度业绩略低于预期。

    关注公司锂电池隔膜产能释放进展 18 年隔膜业绩增长可期。17 年10月19 日，公司公告由全资子公司沧州隔膜科技投资建设“年产5000万平方米干法锂离子电池隔膜项目”，项目投资7991 万元，合计2 条干法隔膜生产线，项目建设周期1 年。目前，公司干法隔膜产能5000万㎡，湿法隔膜产能1.2 亿㎡，其中干法和湿法隔膜完全达产后将分别增至1 亿和1.9 亿㎡。公司扩产干法隔膜主要动力在于产能不能满足下游客户需求，且公司干法隔膜技术与工艺均较成熟，不排除提前投产可能性，后续密切关注公司干法与湿法隔膜项目进展情况。

    预计18 年公司锂电池隔膜业绩将保持两位数增长，主要基于如下三点：一是我国锂电池隔膜替代空间巨大；二是公司锂电池隔膜产能将逐步释放，特别是湿法隔膜经过17 年磨合和下游客户试用后，产品良率等均得以提升；三是我国新能源汽车仍将保持高增长。17 年我国新能源汽车合计销售76.78 万辆，同比增长53.03%，发展新能源汽车为国家战略，伴随新能源汽车性价比提升及政策持续扶持，预计18 年我国新能源汽车仍将保持高增长。同时值得注意的是，隔膜细分领域竞争加剧，预计18 年隔膜产品价格仍有下行空间，未来具备技术与规模优势的企业将显著受益于行业增长。

    维持公司“增持”投资评级。预测公司2017-18 年全面摊薄后的PES分别为0.50 和0.61 元，按1 月29 日10.95 元收盘价计算，对应PE分别为22.0 和18.0 倍。目前估值相对于锂电池行业较低，维持公司“增持”投资评级。

    风险提示：新能源汽车政策出台力度低于预期；我国新能源汽车销量低于预期；隔膜行业竞争加剧