恒润股份(603985)投资价值分析报告：全球海上风电优质锻件厂商 尽享成长赛道

全球海上风电优质锻件厂商，经营管理稳定。公司主要生产辗制环形锻件、锻制法兰及其他自由锻件，应用于风电、石化、机械等多个领域，其中2015-2018 年风电业务收入占主营收入比例超50%。受益全球海上风电市场持续增长和工厂技改提升产能，公司2015-2018 年营收和归母净利润CAGR 为14.4%和34.7%。2019 年Q1 公司实现营收2.64 亿元，同比增长21.43%，归母净利润0.23 亿元，同比下降14.82%，未来随着产能提升业绩逐步好转，全年业绩增长趋势不变。

    全球风电快速发展，海上风电大有可为。2018 年全球新增装机51.3GW，其中陆上新增装机 46.8 GW, 海上新增装机 4.5 GW；全球风电累计装机591GW，其中海上累计装机23GW。据GWEC 预测，2019-2023 年全球海上风电新增装机总计39.8GW，CAGR 达17.5%。

    乘海上风电东风，公司不断“加码”风电业务。（1）公司是全球海上风电塔筒法兰重要供应商，已构筑先进质量体系、工艺流程和管理体系，竞争力突出，绑定通用电气、西门子歌美飒、维斯塔斯、三星重工、韩国重山等国际知名企业。（2）海上风电产品技术要求高，公司资质齐全、工艺先进，同时绑定大客户具备先发优势，构筑公司护城河。（3）公司定位海上风电塔筒法兰高端市场，辗制环形锻件2014-2018 年毛利率保持在24%以上。（4）募投项目提升热处理和后端精加工产能，支撑业绩增长。

    投资建议：公司作为全球海上风电碾制环形锻件优质供应商，绑定海内外大客户，考虑到全球海上风电发展，公司业绩有望稳定增长，我们预测公司2019-2021 年净利润为1.88/2.28/2.48 亿元，对应EPS 为1.29/1.56/1.71元。综合相对估值与绝对估值两种方法，我们给予公司2019 年约17 倍PE，对应目标价22 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：原材料价格大幅波动、国际贸易摩擦升级、行业政策重大变动，收购项目协同不及预期