利亚德(300296)：小间距持续高成长 景观照明、VR有望超预期

公司近况

    我们于4 月29-30 日邀请利亚德管理层在香港做NDR，就2018/1Q19业绩及未来战略与投资人深入交流。

    我们看到公司“深耕显示、稳健发展”的战略初见成效：1）1Q19 小间距业务取得60%以上高成长，整体订单增长近30%，净利润增长12%，随着去年基数逐季走低及景观照明等业务回暖，我们预计今年增速将逐季上行。2）尽管1Q19 现金流不理想，但主要是受大单备货及季节性影响，我们仍乐观看待全年经营净现金流表现，有望达到10 亿元以上。

    中长期来看，我们认为公司未来三年20-40%的CAGR 目标很有机会实现：1）小间距LED 应用拓宽，持续高成长；2）景观照明有机会优于我们此前悲观预期；3）VR 业务逐步崭露头角。维持推荐。

    评论

    1Q19 小间距业务超预期，直销、经销共同发力。1）直销：大单涌现是主要动力。利亚德1Q19 小间距营收7.1 亿元，同比成长64%，其中直销4.5 亿元（同比+74%）是主要动力，我们认为主要得益于武汉军运会、汽车4S 店等大单贡献，同时平达在海外市场迅速渗透，贡献1000 多万元（同比+87%）。我们认为随着小间距应用拓宽以及利亚德在专用、商用（包括影院等）市场持续深耕，未来几年仍将保持快速成长。2）经销：渠道下沉及新品导入贡献成长。1Q19 利亚德渠道业务2.6 亿元，同比成长48%，我们近期也组织投资人拜访利亚德渠道，看到学校、企业、商业等领域的迅速铺开。加上今年智能会议系统、透明屏等新品导入，我们预计公司全年渠道订单15 亿元（同比+50%）的目标将顺利实现。

    景观照明市场回暖、VR 贡献逐步上量。1）景观照明回暖：1Q19 景观照明业务下滑4.3%，主要是因为1Q18 基数较高。在国庆70 周年、武汉军运会等大型活动驱动，以及一二线城市鼓励夜游经济下，我们认为2-3Q 景观照明需求开始回暖。2）VR 业务崭露头角：公司旗下Natural Point 是全球领先的VRAR 应用公司，去年收入3.4 亿元、利润1.2 亿元，占公司整体利润近10%。虚拟显示及动捕系统应用于影视、演播等多个行业，今年在国内市场加大导入，带来订单迅速成长，全年有望超出我们此前同比+38%的成长预期。

    估值建议

    我们维持19/20e 0.61/0.75 元不变。维持推荐及13.50 元目标价，对应19 年22.1 倍P/E，对比当前有50%上升空间。

    风险

    小间距LED 渗透不及预期；VR 应用不及预期。