马钢股份(600808)：成本涨幅超预期拖累业绩 下调评级至中性

投资建议

    马钢股份公布1Q19 业绩：营收177.17 亿元，同比-3.2%；归母净利润0.84 亿元，同比大幅下降94.1%，对应EPS 0.01 元，低于我们预期，主要是由于价格同比跌幅略超预期，同时公司吨成本上涨显超预期。我们下调评级至“中性”。理由如下：

    1Q19 成本上涨显超预期拖累业绩。1Q19 公司吨钢平均售价同比-9.4%至3,551 元，吨成本同比大增18%，使得毛利率同/环比分别下降7.9ppt/7.8ppt 至仅5.5%。成本显著超预期上涨主要是因为：1）公司铁矿石采购价格受巴西Vale 溃坝影响显著上涨；2）1~2 月一座高炉大修产生成本，并使公司1Q销量同比下滑10.7%至419 万吨。

    2Q19 业绩同比仍承压。1）价格端同比仍降，公司产品定价随行就市程度较高，我们模拟的4 月以来行业冷轧/热轧/螺纹钢吨毛利较2Q18 仍分别低380/400/100 元左右。2）铁矿石成本压力并未缓解，Mysteel 62%澳矿价格指数4 月以来维持在90 美元/干吨的高位，较2Q18 均价高出近27 美元/干吨。

    铁矿供给缺口年内难完全修复，成本压力难完全传导。

    Mysteel 预计，在巴西Vale 溃坝事故影响下，即使考虑到高价刺激下矿山复产增加，供给缺口年内仍难完全修复。而展望2H19，中金地产组预期新开工、地产投资同比增速均将在今年下半年见底，且环保的边际宽松和钢价修复将刺激高炉、电炉端供给增长，使钢企难以对下游完全传导成本端压力。

    我们与市场的最大不同？基于对成本端的分析，我们较市场对公司全年吨毛利判断更为谨慎。

    潜在催化剂：2Q 钢材售价弱于出厂价，地产、基建需求不及预期。

    盈利预测与估值

    由于上调了吨成本假设，我们分别下调2019/20e EPS 17%/10%至0.46 元/0.46 元。当前股价对应A 股 19/20e 1.0x/1.0x P/B，H 股19/20e 0.9x/0.9x P/B。下调A、H 股评级至中性，并下修A 股目标价18%至4.1 元（对应19/20e 1.1x/1.0x P/B 和7%上行空间），下修H 股目标价12%至4.4 港币（对应19/20e 1.0x/0.9x P/B 和12%上行空间）。

    风险

    需求增速不及预期。