中泰化学(002092)：产业链整合稳步进行 19Q1业绩下滑

　　事件

    　　中泰化学发布2018年年报，2018年全年实现营业收入702.23亿元，同比增长71.03%；归属于母公司股东净利润24.28亿元，同比增长1.07%。其中Q4单季度营收250.39亿元，同比增长76.70%；归属于母公司股东净利润4.17亿元，同比增长16.89%。同时，公司预计2019年1-3 月实现归属于母公司股东净利润1.6-3.0 亿元， 同比减少62.31%-29.34%。

    　　公司点评

    　　PVC、烧碱维持稳定，粘胶纤维、纱线快速增长公司主营产品产量同比略有增长， PVC、烧碱、粘胶纤维、粘胶纱产量分别为176.75 万吨、123.51 万吨、55.53 万吨、30.49 万吨，同比增长1.12%、1.24%、23.38%、18.80%；其中粘胶纤维增量较大，主要原因是阿拉尔富丽达二期新产能投放。从利润水平来看，PVC、氯碱类、粘胶纤维、纱线业务毛利率分别为27.09%、59.27%、27.95%和16.07%，均有所下滑，氯碱类产品降幅最大，同比下降4.49 个百分点。公司计划19 年PVC 及烧碱产量略有增长，粘胶纤维增加至70万吨，粘胶纱预计将维持稳定。

    　　主营相关新项目持续扩张，产业链整合提供增量

    公司主营产品产能持续扩张，目前拥有173 万吨PVC 树脂、120万吨离子膜烧碱、73 万吨粘胶纤维、270 万锭粘胶纱、238 万吨电石、193.75 万千瓦背压机组产能，形成了煤炭-热电-氯碱化工-粘胶纤维-粘胶纱的一体化布局。托克逊高性能树脂产业园项目持续推进，PVC改性、PVC 助剂、高端PBT、PBAT、特种PVC 等新材料研发推广稳步进行，推动PVC 产品结构升级；阿拉尔富丽达二期20 万吨纤维素纤维项目投产，进一步优化粘胶纤维-粘胶纱产品结构；此外，公司投资中泰石化、美克化工、新鑫科技、天雨煤化等企业，并推进相关项目建设，进一步加强了产业链整合力度，提供了业绩新增长点。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2019、2020 和2021 年营业收入分别为823.74、924.10 和1006.44 亿元，同比增长17.30%、12.18%和8.91%，归属于母公司股东净利润为25.41、27.60 和30.92 亿元，同比增长4.65%、8.62%和12.02%，每股EPS 为1.18、1.29 和1.44 元。对应PE 为8.9、8.2 和7.3 倍。未来六个月内，维持 “增持”评级。

    　　风险提示

    　　产品销售不及预期；原材料价格出现大幅波动；出现安全及环保事故；系统性风险。