中钢国际(000928)：减值影响逐步消除 海外业务复苏可期

Q4 盈利改善，预收款增加，经营性现金流持续改善

    公司2018 年实现营收83.67 亿元，同比增长3.99%；实现归母净利润4.41亿元，同比增长2.01%。Q1-Q4 收入分别为3.7/14.4/16.1/39.4 亿元，同比增速分别为-12%/-30%/+30%/+23%； Q1-Q4 归母净利润分别为0.9/1.4/0.5/1.6 亿元，同比分别变动-9.7%/-3.8%/-36.6%/46.3%。公司18年毛利率/净利率分别为11.6%/5.1%，较17 年分别下降1.5/0.3pct。公司18 年财务费用为-0.17 亿元，较17 年增加2.93 亿元，主要为17 年主要为确认了较多重钢项目、霍邱项目的延付利息。此外，公司18年资产减值（1.67亿）较17 年大幅增加，主要因为公司计提2.39 亿元坏账损失。公司18 年经营性现金流净额为12.3 亿元，较17 年增加4.3 亿元，主要是18 年新开工项目增加，预收账款增幅较大（18 年预收款35 亿元，较17 年增加22.3亿元）。截止18 年末，公司资产负债率为70.6%，较17 年底提升5.2pct。

    国内订单大幅增长，一带一路峰会催化海外订单复苏

    根据公司经营数据公告，公司18 年新签订单261.8 亿元，同增167%，国外/国内分别新签订单69.7/192.1 亿元，分别同增33%/318%。公司18 年国外/国内收入比重分别为38.4%/61.6%，海外业务比重较17 年明显减少。一方面受经济政策调整影响，市场流动性进一步趋紧，增加企业成本，融资周期加长，一些海外项目迟迟不能落地；另一方面地缘政治风险相叠加对伊朗、非洲区域一些经济体工程承包市场产生了不利影响。但是公司目前在手订单190.2 亿元，订单收入比约2.3 倍，订单充足以支撑未来收入稳健增长。4 月底第二届“一带一路”峰会召开，将为相关企业开拓海外市场提供契机。一带一路再迎风口，公司作为国际工程龙头企业也有望受益。

    收购中钢安环院，加强安全环保领域实力，完善产业链布局

    根据公司公告，公司子公司中钢设备以现金3.64 亿元收购公司第一大股东中钢股份持有的中钢集团武汉安全环保研究院100%股权，现已收购完成并并入公司报表。本次交易完成后，子公司中钢设备成为中钢安环院控股股东，公司通过中钢设备持有中钢安环院100%股权，进一步加强安全环保领域实力。并购中钢安环院，不仅可在纵向上打通产业链前端的行业发展规划研究、市场分析咨询等业务；还可在横向上加强水污染治理、爆破工程、安全环保、劳动保护等工程业务的综合实力；通过对多种资源的有机整合与协调运作，使公司节能环保板块的综合实力将得到进一步提升。

    盈利预测及投资评级

    第二届“一带一路”峰会将于19 年4 月底召开，将为国际工程企业开拓海外市场提供契机，催化公司海外订单增长。预计公司19-21 年分别实现归母净利润5.7/6.9/8.0 亿元。公司目前PE（TTM）21 倍，未来两年有望释放业绩，我们预计公司2019-2021 年净利润复合增速为22%。我们给予公司19 年16 倍PE 估值，对应PEG 为0.72。我们预测公司19 年EPS 为0.46 元/股，则对应合理价值7.3 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：固定资产投资不及预期；一带一路政策推广不及预期；国企改革推进不及预期；汇兑损失风险；海外经营风险等。