光大证券(601788)：扣非净利润下滑63% 预计19年大幅改善

投资要点：充分发挥集团联动优势，推动传统通道业务向财富管理转型。债券承销规模和排名继续逆势上行。深化投研体系改革，增强主动管理能力。合理价值区间13.94-15.02 元/股，维持“优于大市”评级。

    【事件】公司18 年实现营业收入77 亿元，同比-22%；归母净利润1 亿元，同比-97%；扣非净利润10 亿，同比-63 %，非经常性损益主要为计提预计负债14亿元；扣非后EPS 0.22 元。四季度实现营业收入19 亿元，同比-41%；扣非净利润亏损0.28 亿元。18 年计提信用减值损失7 亿元、长期股权投资资产损失1亿元。2018 年经纪/投行/资管/利息/自营分别占比 29%/14%/12%/ 22%/10%。

    充分发挥集团联动优势，推动传统通道业务向财富管理转型。18 年实现经纪收入22 亿元，同比-17%。公司财富管理业务重点围绕建设全面的产品和服务体系，打造“以量化为手段、以大类资产配置为核心”的财富管理模式。“金阳光APP”月活跃人数达146 万。截至12 月末，两融余额225 亿元，市占3%，市占同比+1.7 个百分点。股票质押未解压市值余额1387 亿元，较17 年末+12%，较18年中期+6%；融出资金余额357 亿元，同比-19%。

    债券承销规模和排名继续逆势上行。18 年实现投行收入11 亿元，同比-7%。股、债承销规模分别同比-54%、+64%。股权主承销规模85 亿元；其中IPO1 家，承销规模4 亿元，排名第36；再融资3 家，承销规模21 亿元。债券主承销规模3147亿元；公司债、企业债分别承销规模达443、10 亿元。IPO 储备项目58 个，主板4 家，中小板1 家，创业板7 家。

    深化投研体系改革，增强主动管理能力。18 年实现资管收入9 亿元，同比-15%。

    光证资管立足资管本源，增强主动管理能力，同时发力融资类业务，拓宽机构客户。18 年末光证资管受托资管规模2898 亿元，同比逆市+5.60%；其中，主动管理规模1542 亿元，同比+34%，主动管理占比53%。完成ABS 项目17 单，发行规模358 亿元。光大保德信管理规模1207 亿元，同比+12%，其中公募规模938 亿元，同比+25%。

    调整后投资净收益下滑21%。公司会计准则调整，考虑其他债权、债权投资的12 亿利息收入，18 年实现投资净收益20 亿元，同比下滑21%。

    投资建议：我们预计公司2019-2021E 年每股净利润分别为0.53、0.59、0.62 元，每股净资产分别为10.73、11.18、11.65 元。我们给予其2019 年1.3-1.4x P/B，对应合理价值区间为13.94-15.02 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。