国元证券(000728):自营亏损及经纪利润率承压是主要业绩拖累

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:姚泽宇/蒲寒/王瑶平 日期:2019-03-27

18 年业绩符合预期

    国元证券18 年营收同比-28%至25.4 亿元,归母净利润同比-44%至6.7亿元,报告期ROAE 同比-2.5ppt 至2.7%;4Q18 净利润同/环比+9%/+255%至3.4 亿,主因出售徽商银行股权新增2.3 亿投资收益及投行收入环比改善。此外,公司业务及管理费率同比+7ppt 至58%;自有资产杠杆率同比+0.08x 至2.65x。

    发展趋势

    经纪收入降幅高于行业、利润率显著承压。公司18 年经纪收入同比-20%至8.3 亿,同时营业利润率-15ppt 至15%带动利润降幅高达60%至1.3 亿元,其中1)股基交易额降幅高于行业(行业-18% vs. 公司-28%),市占率-0.11ppt 至0.75%;2)佣金率相对稳定(+2.4%至万3.7)。

    自营业务整体呈现亏损。公司自营收入同比-89%至7438 万元、利润同比-111%至-6481 万元。1)母公司投资规模合计194 亿,其中债券/股票/基金/其他资产占比分别73%/1%/ 6%/19%,对应收益率约2%/-65%/ -5%/0.5%;2)子公司方面,国元股权投资业务利润同比-75%至3047 万元、国元创新投资利润同比-6%至9514 万。

    信用业务占比被动提升。信用业务收入同比-4.5%至9.5 亿元、利润同比-3.3%至8.8 亿元,降幅缓于公司整体、收入贡献-2ppt 至38%。1)信用业务余额较年初-10%至188 亿元,其中两融余额-29%至91 亿/市占率-0.04ppt 至1.2%、股质余额+21%至96 亿/市占率+0.3ppt 至0.8%。2)期末买入返售减值准备余额达1.12 亿(占股质余额~1.2%),在可比同业中计提比例相对较低。

    投行业务表现与行业趋同。公司投行收入同比-39%至2.9 亿元、利润同比-52%至1.1 亿元:1)股权融资额+51%至236 亿元/市占率+1.1ppt至1.9%;2)债权融资额同-35%至73 亿元/市占率-0.1ppt 至0.1%。

    资管业务收入同比-13%至1.5 亿元、利润同比-29%至9013 万元,收入占比~6%。其中:资管规模较年初-21%至801 亿元。

    盈利预测

    因上调19 年市场股票ADT 至6000 亿并上调公司投资收益率假设,我们上调公司2019/20e 盈利预测41%/40%至12 亿/13 亿元。

    估值与建议

    公司当前股价对应19e 1.3x P/B。维持中性评级和目标价11.18 元,对应19e 1.5x P/B 及12%上涨空间。

    风险

    股票市场活跃度降低;资本市场改革不及预期。