上海能源(600508)：吨煤净利接近历史峰值 非煤业务表现不佳

事件：公司发布2018 年度报告，报告期内营业收入达到68.5 亿元，同比增长8.1%，实现归母净利6.6 亿元，对应EPS 为0.92 元/股，同比增长27.8%；计提大额资产减值达4.9 亿元，影响当期归母净利3.4 亿元。同时，公司拟向全体股东按每10 股派发现金红利2.8 元（含税），合计2.0 亿元，分红率达到30%。

    煤炭产销量总体稳定，在建项目今明两年陆续投产。公司目前生产矿区位于江苏（徐庄、孔庄、姚桥矿），合计产能达820 万吨/年。2018 年原煤产量、商品煤销量分别为779、536 万吨，同比微降1%、2%，经营情况较为稳定。在建矿井位于新疆地区（106 煤矿、苇子沟矿），合计产能达到420 万吨/年。其中106 煤矿一期（120 万吨/年）已接近竣工，而苇子沟工程进度约为50%，预计将分别在今明两年开始贡献产量。受益在建项目投产，预计2019-2021年公司原煤产量将达到800、899、999 万吨，同比增长3%、12%、11%。

    煤炭板块业绩大幅回升，主要源于减值明显收窄。2018 年煤炭板块损益约11.4 亿元，同比上升93%，主要源于本年度资产减值由7.4 亿元收窄至不到1.0 亿元。测算吨煤净利为212 元，在全年煤价高位的情况下，基本兑现盈利。展望未来，预计煤价中枢将平稳回落，将对公司业绩产生较大冲击，但新疆矿区的投产会在一定程度上减弱该不利影响。预计2019-2020 年煤炭板块业绩为10.6、8.8、9.3 亿元，仍然维持在较高水平。

    非煤业务持续拖累业绩。2018 年电力、铝加工和其他非煤业务分别亏损3.1、1.9、0.6 亿元。除经营因素外，本年度在非煤板块计提高达3.0 亿元资产减值损失是大幅亏损的重要原因。展望未来，2*35 万千瓦机组将于2019H 投产，替代运营不佳的原合计44 万千瓦的小型机组，预计电力板块将明显减亏。

    维持“审慎推荐-A”评级。公司目前经营较为稳定，在建煤矿和火电机组的陆续投产将在一定程度上减轻煤价回落带来的冲击，而非煤业务运营不佳对业绩产生拖累。预计2019-2021 归母净利6.4、6.8、7.1 亿元，对应EPS 为0.89、0.94、0.99 元/股，同比增长-3%、6%、5%，维持审慎推荐-A 评级。

    风险提示：煤价大幅回调；在建工程推进低于预期；计提大额资产减值损失