鼎汉技术(300011)：业务整合不及预期 下调评级至中性

　　观点聚焦

    　　投资建议

    　　我们将鼎汉技术评级从推荐下调至中性，并下调公司目标价19%至5.50 元。理由如下：

    2018 年计提较大数额的商誉减值。子公司芜湖鼎汉2018 年业绩继续下降，因此公司预估计提约6 亿元的商誉减值。截止3Q18，公司账面商誉原值为10.2 亿元，此次计提减值后，剩余未减值部分净值约为4.2 亿元，主要为此前收购广州鼎汉和齐辉电子形成。公司同时公告，与广州地铁、广州轨交基金签署战略合作协议书，未来子公司广州中车业绩增长可预见性强；且齐辉电子智慧车站等业务进展顺利，上述两家子公司商誉减值风险有限。

    主营业务盈利能力下滑，业绩不及预期。扣除商誉减值和非经常性损益后，公司预计2018 年归母净利润仅为1,884 万元-2,384 万元，同比下降68%-74%，低于此前我们的预期，我们认为主要是因为公司电缆和检测业务出现亏损，同时财务费用增加、内部整合引致一次性支出增加。

    并购子公司业务协同性仍有待观察。2014 年以来公司并购较多，主要并购子公司包括芜湖鼎汉、广州鼎汉、SMA 和齐辉电子，公司仍处于对子公司经营和管理的整合期。尽管公司并购标的主营均为轨道交通业务，倘若整合不及预期，子公司间的协同效应将难以体现。

    　　我们与市场的最大不同？2019-2020 年轨道交通行业将迎来景气周期，但鼎汉技术旗下各子公司的整合仍存在较多不确定性。

    　　潜在催化剂：财务费用及内部整合导致业绩不及预期。

    　　盈利预测与估值

    　　因公司计提商誉减值，且未来经营仍存在较多不确定性，我们将公司2018e 盈利预测从0.20 下调至-1.03 元，将2019e 盈利预测下调34%至0.18 元，同时引入2020e 盈利预测0.24 元。公司当前股价对应2019/20 年P/E 为30.9x/23.3x。考虑到公司业务整合可能不及预期，我们下调评级至中性，下调公司目标价19%至5.50 元，对应30.6x 2019 年目标P/E，与当前股价基本持平。

    　　风险

    　　进一步大幅计提商誉减值。