锡业股份(000960)：业绩符合预期 锡价牛市可期

事件：公司发布2018 年业绩预告，预计2018 年归母净利润8.3 亿元-8.9 亿元，同比增长17.56 %--26.06 %。

    业绩符合预期，华联锌铟冶炼投产将增厚业绩。公司主要产品包括锡锭和锌精矿，2018 年锡锭价格和锌精矿价格同比2017 年的价格变化不大，几乎持平，因此除销量的变化因素外，公司业绩增厚主要是强化经营管理，提升经济运行质量所致。此外，据亚洲金属网报道，8 月30 日公司10 万吨锌、60 吨铟冶炼技改项目正式投产，12 月初可月产锌锭6000 吨，产能利用率已达72%，我们预计随着当前锌加工费的回升和之前不计价的铟得以回收销售，华联锌铟冶炼项目达产后将为公司提供可观的利润。

    锡行业上半年仍以去库存为主。根据调研结果来看，受2018 年锡的下游需求疲软影响，上海几大仓库的锡锭库存都在较高水平，缅甸矿供给不断收缩的效果仍需在这部分库存回落后才能得以体现，我们预计需要半年左右的时间。此外，受中美贸易战及美国对中国商品加征关税的影响，2018 年抢出口的现象在各行各业均有发生，锡的下游也不例外，受此影响，我们预计一季度国内锡产品出口将有所回落，对国内锡价的上涨形成一定的掣肘。

    佤邦矿不可逆转的枯竭将为下半年的锡价提供上涨动力。国际锡协数据显示2018 年佤邦锡矿（金属吨）出口量同比下滑约1.2万吨至5.5 万吨的水平，而据我们在个旧地区调研的某几家锡贸易商和锡冶炼企业反映，2018 年下滑的绝对数量可能更多，预计2019 年可能在2018 年的基础上再下跌1 万吨以上至4 万吨左右。如果缅甸矿的总供应量从2017 年的6.7 万吨下降至2019 年的4万吨，将带来2.7 万吨的供给收缩，占全球需求的7.7%，中国需求的15%，在国内库存得到去化后，将带动锡价稳步上行。

    盈利预测及评级：锡业股份作为全球锡行业龙头，每年自产锡精矿3-3.5 万吨，业绩对锡价具有高弹性。预计公司 2018-2020的 EPS 分别为 0.53 元、 0.79 元、 0.98 元，对应当前股价的 PE分别为 18.9 倍、12.7 倍、10.4 倍，维持公司“增持”评级。

    风险提示：锡焊料需求持续萎缩、锡矿供给量超预期增长。