合众思壮(002383)深度报告：北斗应用深化 基本面改善明显

公司在北斗高精度方面处于行业领先地位，具有长期增长逻辑：

    北斗高精度定位产品技术实力强：公司拥有首款四通道GNSS 射频芯片+支持星基增强芯片+高可靠引擎；率先提出星基导航辅助系统-中国精度系列。可以将精度最高做到厘米级。

    技术优势催生高精RTK 产品份额市占率上升。公司在测绘高精产品的份额从2014 年的2%上升到了2017 年的20%，技术实力得到市场认可，在测绘RTK 领域的市场份额增长态势有望维持。结合Q2 数据，我们判断合众思壮今年市占率有望达到30%-35%。

    在精准农业等场景，北斗高精具有长期增长空间。农机驾驶和工程机械自动驾驶场景相对比较简单，周围环境比较单纯、设计的其他行人车辆较少，因此减少了纠纷的可能，在未来的3-5 年内具有较好的机会实现落地，从而贡献业绩。我们测算自动驾驶设备在大中型拖拉机新产品中渗透率每增加一个点，意味着3 亿元的市场规模。合众思壮并购AgJunction 的Outback Guidance 业务、并与一拖、东风等公司签署战略合作协议。

    自组网业务短期放量显著，长期逻辑有待时间检验：

    2017 年年报披露业务板块营收为5.77 亿元，毛利率为13.8%，业务订单为21 亿元；2018H 业绩符合高增长预期，营收为16.2 亿元，期间累计订单为25.01 亿元，毛利率为10.7%。预计2018E 营收在32-35 亿之间。

    行业缺乏高技术壁垒。目前已有合众思壮、乐凯科技在内的多家上市公司进入此市场并获得大量订单。预计市场高速增长窗口期可以延续到2019、2020 年。

    估值水平分析：我们预计公司2018-2020 年营业收入分别为51.41 亿元、55.79 亿元、60.36 亿元，归母净利润为3.60 亿元、4.63 亿元、5.99 亿元，EPS 为0.48 元、0.62元、0.80 元。按照19 年EPS 以25 倍估值测算，目标价格为15.5 元。

    首次推荐，给予强烈推荐评级。

    风险提示

    新增通导一体化业务体量很大，如账期超预期，对公司现金流可能产生不利影响。