厦门钨业(600549)三季报点评：钨价下跌拖累公司业绩 产业升级推动新增长

事件：公司发布2018 年三季报，2018 年前三季度实现营业收入141.4 亿元，同比增长39.4%；实现归属于上市公司股东净利润4.5 亿元，同比下降23.4%；实现扣非净利润3.18 亿元，同比下降38.46%。

    钨精矿价格下跌，拖累公司业绩。公司三季度收入较二季度增加2.27 亿元，环比上升4.32%；成本较二季度增加4.23 亿，环比上升8.76%，从而使得毛利润较二季度大幅减少2 亿元，扣非净利润环比下降67.73%。三季报未披露具体业务板块的盈利状况，但是根据中报，公司主要利润来自于钨钼板块的三家钨矿企业和厦门金鹭，其中钨矿企业贡献了一半以上的利润，所以推测钨精矿的价格下降对公司利润产生了较大负面影响。钨精矿价格从二季度的11.1 万元/吨下跌至三季度的10.3 万元/吨，环比下降7.2%。而三家钨矿企业主要从事钨精矿的开采与销售，对钨价敏感性较高，故钨精矿价格下跌会大幅减少公司利润。

    产业升级瞄准精深加工，高附加值有望推动高增长。公司利用拥有充足钨矿储备和稀土资源的上游优势，积极拓展下游精深加工业务。厦门金鹭刀具扩产项目、天津百斯图高端数控刀具项目以及长汀高性能永磁材料项目等下游高附加值精深加工业务均在稳步推进中，最终将实现公司的产业升级。新项目具有高附加值、高利润的特点，随着加工产销持续提升，利润有望实现高增长。

    电池材料项目加速落地，新能源板块蓄势待发。锂电材料营收已占总业务收入的三分之一，成为公司重要的营收支柱。在上游方面，公司现为赣州豪鹏第一大股东和腾远钴业第三大股东，从而为公司电池材料提供了一定的钴锂原料保障。在下游方面，公司积极扩展产能：海沧基地10000 吨车用锂离子三元正极材料项目已进入安装调试阶段，部分投产；三明基地年产 6000 吨三元正极材料生产线项目已于8 月份投产，项目二期（4000 吨）生产线正加快推进，预计2019 年上半年投产；宁德基地共规划40000 吨产能，首期年产10000 吨车用锂离子三元正极材料生产线项目预计年底投产，整体项目投产时预计年产值将近100 亿元。随着电池材料项目投产高峰期临近，势必会成为公司利润的新亮点。

    盈利预测与评级。我们预计公司2018-2020 年的EPS 分别为0.47 元、0.64 元、0.83 元，对应PE 分别为28 倍、21 倍和16 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：钨、钴金属价格或大幅波动、产能释放或不及预期的风险。