中泰化学(002092)季报点评：业绩符合预期 在建工程稳步推进 氯碱一体化持续做大做强

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    公司于10 月21 日晚发布2018 年三季度报告，2018 年前三季度公司实现营业收入451.83 亿元，同比增长68.04%；归母净利20.11亿元，同比减少1.69%；扣非净利润19.79 亿元，同比减少4.73%。

    其中第三季度单季实现营业收入178.34 亿元，同比增长76.78%，环比增加4.45%；实现归母净利7.68 亿元，同比减少4.15%，环比下降6.19%；实现扣非后归母利润7.68 亿元，同比减少9.30%，环比下降3.02%。预计2018 年全年净利润为22.5-26.5 亿元，变动幅度-6.34%-10.31%。

    简评

    销量上升+贸易推进致营收大幅上涨，原料成本上升致净利微降2018 年前三季度公司总营收大幅提高68.04%，主要系：1）2018年公司PVC、粘胶短纤、粘胶纱均有不同程度的扩产，带动公司销量上升，其中2018 年1-9 月，公司累计生产PVC（含糊树脂）133.17 万吨、烧碱（含自用量）92.76 万吨、粘胶纤维22.70 万吨、粘胶纱22.70 万吨、电石196.12 万吨、发电95.22 亿度；2）主营产品市场价格方面，PVC、烧碱、粘胶短纤前三季度平均价格约为6959、3948、14561 元/吨，同比变化4.76、6.23、-9.45 个百分点；3）公司贸易业务稳步推进。

    净利润方面：PVC、烧碱、粘胶短纤前三季度产品价差分别为2187、3875、7435 元/吨，同比变化-13.65、-9.05、-7.56 个百分点，由于原材料成本上涨更为明显，价差有所缩小，导致前三季度净利润同比减少1.69 个百分点，前三季度毛利率12.9%，同比下降8.0个百分点（有贸易业务摊薄的成分）。

    费用方面，前三季度的销售、管理、财务费用分别为6.10、2.20、2.65 亿元，费用率分别为3.42%、1.23%、1.49%，分别变化-1.82、-1.21、-0.75 个百分点。

    在建项目稳步推进，氯碱一体化产业链持续做大做强公司2018 年前三季度在建工程55.78 亿，同比提升104.5%；公司继续重点打造氯碱化工上下游一体化产业基地，扩大粘胶纤维、粘胶纱产业规模，推进现代煤化工基地项目建设：阿拉尔富丽达纤维有限公司年产 20 万吨纤维素纤维项目中的一条生产线一次性开车成功产出产品，另一条生产线于 2018 年 9 月中旬进行试生产，天雨煤化500 万吨煤分质清洁高效综合利用项目、托克逊能化30 万吨高性能树脂产业园、阜康能源15 万吨烧碱项目均在稳步推进。

    同时公司加强资本运作，在氯碱一体化产业链持续做大做强：8 月29 日的公告中，公司拟收购美克集团25%股份，此次收购有利于公司借助巴斯夫世界领先的能源化工技术，培育技术含量高、附加值高的精细化工项目；同时增资中泰石化正在建设的120 万吨PTA 项目；9 月5 日，公司与新疆金晖兆丰签署合作意向书，双方拟在新疆阿克苏拜城县产业园区建设100 万吨PVC 循环经济项目后续工程。其中，配套建设的焦化、水泥、选煤厂、供水工厂已经投产，拟建包括100 万吨PVC、150 万吨电石、80 万吨烧碱，这将进一步扩大公司氯碱化工产业规模，完善并延伸公司循环经济产业链。

    PVC 成本支撑价格波动，粘短产业延伸方为优势2018 年以来电石在环保、安全等因素影响下，开工不足，价格持续维持3200 元/吨以上；同时2018 年国际原油价格持续上涨，导致PVC 即使下游需求有所放缓，但是仍呈现上涨态势，2018 年前三季度电石法PVC 价格较去年同期增加5.87%，乙烯法PVC 价格同比增加1.43%。而且公司具备电石-PVC 一体化产业链，在此背景下，更具备成本优势。

    粘胶短纤方面，2018-2019 年有近120 万吨新产能投放，导致行业价格相对底部震荡，前三季度粘胶短纤平均价格约为14560 元/吨，较去年同期降低了9%，因此在粘短价格相对震荡格局下，具备粘胶短纤-粘胶纱的企业抗价格扰动能力更强，而且新疆粘胶纱存在运费补贴，相对内地并不处于劣势，反而有所优势。整体而言，公司所拥有的氯碱-粘胶纤维-纺纱产业链优势将进一步凸显，即使行业处于劣势下，公司仍然具备极为明显的产业链优势以及原材料成本优势。

    预计公司2018-2019 年净利润分别为24.8、27.4 亿，对应PE 为6.2X、5.6X，维持增持评级。