登海种业(002041)中报点评:业绩大幅下滑 静待行业回暖

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:盛夏/熊承慧 日期:2018-08-31

投资要点

    盈利显著下滑。公司发布2018 年半年报。报告期内,公司实现营业收入2.96 亿元(同比降34%)、归属净利润3384 万元(同比降72%)。其中,单二季度实现归属净利润1435 万元(同比降81%、环比降26%)。估计2017/18 销售季实现收入6.5 亿元(同比降51%)、归属净利润7917 万元(同比降76%)。业绩表现低于预期。我们认为,公司盈利的显著下降主要系玉米种业整体低迷、及公司品种矛盾显性化导致公司玉米种子销量和单价双双下降所致。2017/18 销售季,母公司收入同比下降50%、登海先锋收入同比下降79%;同时,母公司玉米种子毛利率同比下降18.4 个百分点至32.7%,公司整体玉米种子毛利率同比下降17.6 个百分点至34.6%。

    玉米种业寒冬将尽。自2017 年起,国内玉米价格已触底回温。预计生猪养殖量的提升、燃料乙醇政策的拉动降带动玉米需求持续增长、加速国内玉米去库存,国内玉米价格有望相应进入上行周期,利好玉米种植面积的回升。同时,参考我国玉米品种平均十年换代一次、而最近一次换代是2004年的现状,结合草根调研,预计未来几年国内玉米种业有望迎来新一波品种换代,带动行业的盈利中枢上移。

    静待公司重拾龙头优势。公司积累有丰富的玉米种质资源,在杂交玉米的研发育种上处于国内领先水平。2017 年,公司共有18 个玉米新品种集中通过国家审定。2018 年,公司有24 个品种通过国家审定的初审。新品种有望自2018/19 起逐渐投放市场、带动公司销量增长。

    风险因素:1.品种销量表现不达预期;2.收入确认比例超出预期;3.极端天气。

    盈利预测、估值及投资评级。2017/18 销售季,公司业绩受行业萎缩、新品推出不及时的影响而承压下滑,预计将拖累2018 自然年整体表现。假设未来2-3 个销售季里,公司的玉米种子毛利率受益于行业复苏而修复、销量受益于行业复苏和新品放量的带动而恢复增长,则公司业绩有望触底反弹。下修2018/19/20 年EPS 预测值至0.12/0.24/0.22 元( 原为0.29/0.31/0.30 元)。考虑到玉米种业的行业空间有待打开,公司拥有突出的品牌、科研等估值溢价优势,给予其2019 年30 倍PE,下调目标价至7.2 元/股,维持“增持”评级。