西王食品(000639)中报点评：Q2开始改善 H2营养品有望带来新增长

事件

    公司发布2018 年度半年报，H1 实现营业收入27.58 亿元，同比-4.25%；归母净利润2.05 亿元，同比+35.13%；扣非归母净利润2.04 亿元，同比+36.00%。其中Q2 实现营业收入13.96 亿元，同比+0.60%；归母净利润净利润1.21 万元，同比+44.05%，扣非归母净利润1.21 亿元，同比+44.13%。

    简评

    Q2 开始回暖，海外板块受汇率影响下滑

    H1 公司实现营业收入27.58 亿元，同比降4.25%，其中Q2 收入13.96 亿元，同比增0.60%，环比Q1 明显好转，Q2 回暖主要是运动营养板块受汇率影响好转。H1 收入端整体下滑，主要受到海外业务影响。具体业务看，食用油H1 增速+7.69%，表现较稳定，其中小包装油增速超过10%，成为该业务主要增长点。 营养补给品H1 收入降13.15%，主要是人民币对美元升值7.83%（平均汇率6.37），抛去汇率因素，运动营养品板块增速为-5.77%，海外渠道调整还在继续完善中，对业绩有一定影响，国内市场今年目标3 亿，H1 实现1.3 亿，预计全年完成目标压力不大。

    财务费用大幅下降，致净利润率大幅提升

    H1 公司归母净利润2.05 亿元，同比+35.13%，其中Q2 净利润1.21亿元，同比+59.57%。H1 公司毛利率37.74%，同比+0.34pct；净利率7.42%，同比+2.16pct ，其中Q2 公司毛利率37.90%，同比+0.28pct；净利率10.13%，同比+3.38pct。公司H1 净利润率大幅提升，主要系财务费用大幅减少0.97 亿元，同比下降66.74%。 公司H1 销售费用率20.73%，同比增1.96pct；管理费用率4.31%，同比增0.2pct；财务费用率1.76%，同比降2.36pct,；期间费用率合计26.8%，同比降1.15pct.

    玉米油前景广阔，营养品有望成为新的利润来源目前玉米油场份额占比较低，只有100 多万吨的销量空间，未来增长点主要有1、消费升级推进健康化概念，带动消费者从豆油、调和油到使用玉米油。2、玉米油自身正经历从散装到小包装的消费升级，公司目前小包装油的产能利用率只有50-60%，未来将每年10%的速度逐步释放。3、相关政策对调和油会形成冲击，进而带动高品质油的消费市场。公司去年运动营养板块的下滑主要是受到汇率和乳清蛋白成本偏高影响，今年提前进行价格锁定，全年乳清粉的平均价格有望控制在1.7 元/磅，相比去年大幅下降，考虑到时滞影响，这部分红利将在下半年释放

    盈利预测

    公司食用油板块稳定增长，运动营养板块北美市场稳定，国内市场有望继续快速增长，公司成本费用控制能力较强，今年财物费用有望减少1 亿元左右。预计公司2018-2020 年净利润分别为4.59、5.10、5.79 亿元，按照最新股本摊薄，对应EPS 分别为0.60、0.66、0.75 元/股，对应P/E 分别为14.00、12.73、11.20 倍。建议关注，维持“增持”评级。

    风险提示

    食品安全风险，海外汇率风险，国内产品拓展不顺利风险，渠道拓展缓慢风险等