宁波韵升(600366)中报点评：制造业盈利下滑 深耕消费电子和工业应用

18H1 归母净利润0.55 亿元，低于预期

    公司8 月21 日发布半年报，2018 年上半年实现营收10.15 亿元，同比增21.7%；归母净利润0.55 亿元，同比减少66.11%，业绩低于预期。18H1营收增加主要源于磁材销量稳步提升，业绩大幅低于预期主要原因是17Q4稀土采购价处于高位抬升18H1 原料成本；磁材和电机竞争加剧盈利水平大幅下滑，投资业务受宏观环境影响不及预期。但长期看我们预计随着磁材行业集中度提升，公司凭借在细分领域市场，尤其是消费电子和伺服电机领域的产品优势，制造业仍有望迎来稳定增长。我们下调盈利预测，预计18-20 年EPS 为0.19/0.26/0.35 元，维持“增持”评级。

    制造业原料成本提升、竞争加剧致毛利率下降，投资业务不及预期

    18H1 公司三大业务盈利能力均不达预期：1）磁材：18H1 毛利率18.82%，比17 年减少13pct，源自公司17Q4 稀土采购价处于高位（百川资讯，氧化镨钕17Q4 均价37 万/吨，17Q1、Q2 均价为34、33 万/吨），导致18H1原料平均成本提高，而磁材售价回落；且磁材产业供大于求加剧行业竞争。2）电机：18H1 营收0.47 亿元，维持稳定；毛利率16.55%，比17 年减少7pct，主要受宏观环境影响下游需求不振，竞争加剧导致盈利水平下降。3）投资：18H1 投资净收益0.74 亿元，主要受到宏观经济影响，我们预计18H2将维持18H1 收益水平，则18 年投资收益将低于原有预期2.92 亿元。

    钕铁硼磁材：深耕消费和电机细分市场，销量同比提升30%以上

    18H1 钕铁硼营收8.44 亿元，销量同比提升30%以上。公司进一步拓展细分领域市场：1）移动电子：iPhone8、iPhoneX 销售不符预期，振动马达销售受影响，公司通过继续拓展非苹果类手机声学和VCM、无线耳机等应用，18H1 销售额同比增18%。2）电机：拓展美日韩市场，布局新能源汽车、轨交等应用，18H1 伺服电机销量增长30%以上；3）机械硬盘：受益于闪存涨价、产业链补库存及大容量数据需求增长， 18H1VCM 磁钢销售额同比增60%，龙头地位巩固；4）声学：中高端汽车扬声器和声学消费类磁钢18H1 销售额同比增70%，18H2 将持续拓展智能音箱客户。

    下调盈利预测，维持“增持”评级

    鉴于18-20 年制造业需求不振，行业竞争加剧盈利水平下降，我们下调磁材和电机的毛利率水平；并假设18H2 投资收益维持18H1 水平，也下调投资收益假设（ 见表4 ）。故下调盈利预测， 预计18-20 年营收23.48/26.11/29.19 亿元（前值26.40/29.41/33.11 亿元），归母净利润1.90/2.64/3.54 亿元（前值4.62/5.32/6.18 亿元），18 年磁材企业Wind 一致预期PE 均值31X，考虑到公司消费电子和工业电机磁材的领先优势，给予一定估值溢价，按照18 年归母净利润给予31-33XPE，目标价5.87-6.25 元（前值摊薄9.21-10.13 元），维持“增持”评级。

    风险提示：稀土价格波动过大；下游需求不达预期；投资收益不达预期。