上海机电(600835)中报点评：业绩符合预期 减速机+维保锁定成长性

事件：公司发布2018 年半年报，实现营收103.08 亿（+7%）、归母净利6.54亿（+4%），扣非归母净利6.48 亿（+6%），基本符合预期。

    投资要点

    房地产投资增速缓慢下行，电梯市场份额向大客户集中利好龙头发展

    分业务看，电梯业务收入95.79 亿，占比93%，同比+6%；印刷包装业务收入1.27 亿，同比+19%；液压机器业务收入1.16 亿，同比+83%；焊材业务收入1.17 亿，同比+33%；能源工程业务收入1.08 亿，同比+7 %。

    2018H1 房地产开发投资完成额累计同比增长9.7%，增速缓慢下行，电梯需求随之趋缓。目前我国电梯行业产业已进入成熟期，行业产能过剩低端产品同质化严重，市场份额向大企业集中，利好龙头发展。公司定位中高端产品，绑定一线城市万达、恒大、中海等高价值客户，拓展跟踪二、三线城市核心项目，收入预计将维持平稳增长。

    盈利能力稳定，费用率降低弱化产品价格下行及原材料价格上涨压力

    综合毛利率20.0%，同比-0.59pct，略有下降；加权ROE 为6.34%，同比-0.38pct。我们认为，基于供给侧改革及环保政策趋严等因素，钢材需求无明显弱化迹象，价格预计会进一步上涨，且产品价格存在进一步下滑风险，都将对毛利率产生压力。分业务看，电梯、印刷包装、液压机器、焊材、能源工程等各业务的毛利率分别为20%、16%、11%、16%、9%，同比-0.89pct、+4.91pct、+10.2pct、+5.07pct、+0.37pct。

    2018H1 公司费用率为8.8%（销售费用3.3%，管理费用6.9%，财务费用-1.4%，分别同比-0.59pct，+0.12pct，-0.04pct），同比-0.51pct，管理费用上涨主要是由于下属子公司研发费用上升所致。公司费用控制情况持续改善，加上降本增效和集中采购，有望弱化产品价格下行及原材料价格上涨带来的压力。

    深度开发电梯后市场，拓展分支机构布局维保确保业绩平稳增长

    在电梯保有量激增和新梯需求放缓的背景下，以安装、保养、维修、改造为特征的电梯后市场已经成为推动电梯行业持续发展的重要战略。2018 年上半年，上海三菱电梯安装、维保等服务业收入超过30 亿元，占营业收入的比例超过31%，呈逐年提升趋势。公司电梯保有量大，保养业务占有率领先行业，未来在扩展市场规模及服务型业务模式转型方面都将更加受益。

    减速机业务进入收获期，有望受益国产机器人发展机遇

    减速机作为工业机器人的重要组成部分，造价占总成本比例高达38%，其精度决定了机器人的定位精度和运行轨迹，且国产率低，进口产品难以满足国内需求。报告期内，公司与 RV 减速机龙头日本纳博特斯克的合资子公司纳博精机营收1.47 亿元，净利润739.73 万元，减速机业务已进入收获期。公司有望借助日本纳博的先进技术，率先抓住国产机器人的发展机遇。目前，KUKA 中国上海松江二期项目即将投产，机器人产量有望大幅增加，纳博精密或将受益。

    盈利预测与投资评级：我们预计 2018-2020 年 EPS 为1.48/1.64/1.83元，对应2018-2020 年 PE 分别为11/ 9/8 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：减速机项目扩产计划不及预期；电梯行业下滑；维保业务拓展不及预期。