西王食品(000639)公司报告：渠道拓展、成本改善 运动营养龙头拔锚再起航

本报告导读：

    保健品板块北美新兴渠道加速增长，叠加成本端改善明显，保健品有望加速增长。完善产品矩阵、渠道拓展双管齐下，毛利率高位运行，玉米油10%目标完成问题不大。

    投资要点：

    投资建议：维持2018-20 年EPS 至0.84、0.94、1.04 元，给予公司2018 年25 倍PE，维持目标价21 元，增持。

    与众不同的认识：当前市场认为公司根据地市场北美地区增速放缓，对未来业绩能否持续增长存较大疑虑。而我们认为公司北美地区下滑主因消费者从传统渠道（Walmart、GNC）向新兴渠道（Costco、Amazon）转移，公司应对略慢所致。目前公司已针对新兴渠道强化推广，借助既有品牌力、产品力优势，目前已取得良好成绩，叠加原材料价格下降、成本端有望较2017 年改善50%，公司未来业绩有望加速增长，而市场对此并无充分认识。

    保健品营收有望加速增长，叠加成本端改善明显，全年业绩有望加速增长。传统渠道方面Q1 沃尔玛、GNC 表现良好，全年有望恢复正增长，新兴渠道方面，公司开设西雅图办公室攻关Costco、亚马逊，预计全年亚马逊收入同比增100%达4000 万美元，Costco 电商平台亦将进入陈列。叠加国内保健品高速增长，全年运动营养收入增速有望达回升。2018Q1 采购成本下降至2.1 美元/磅，Q2-3 已锁定成本1.6美元/磅，预计全年有望低位运行。原材料影响滞后5 个月进入报表，Q2 开始毛利率有望提升，业绩有望加速上行。

    完善产品矩阵、渠道拓展双管齐下，玉米油稳健增长确定性较强。针对行业竞争趋于激烈、公司推出低端玲珑心、高端好鲜生玉米油抢夺市场份额，同时加强渠道建设，新拓展3 万终端达18 万个，营收有望稳健增长。当前大宗油脂价格处于低位，小包装玉米油毛利率有望维持较高水平，叠加收入稳健增长，预计全年10%目标问题不大。

    核心风险：宏观经济下行的风险，食品安全问题发生的风险。