雅化集团(002497)点评：发布股票激励计划 凸显公司锂板块增长信心

事件：公司发布公告向50 位激励对象首次授予限制性股票218.9 万股，授予价格为6.95 元/股，约占总股本的0.227%，授予日为2018 年5 月4 日；分三期解除限售，比例分别为30%、30%、40%；业绩考核标准为以2017年锂业板块净利润为基数，2018 年至2020 年锂业板块净利润同比增长率分别不低于60%、150%、300%。

    股权激励凸显公司锂板块信心。公司在推出的激励计划设定2020 年300%增长的考核指标，凸显了公司对于锂行业和公司锂板块的信心。

    锂业扩产持续拉升公司业绩。公司目前拥有锂盐产能1.8 万吨。公司计划一期新建年产2 万吨电池级碳酸锂（氢氧化锂）生产线项目；二期计划产能2 万吨，公司会酌情启动。按照公司的建设规划，一期扩产2 万吨碳酸锂（氢氧化锂）项目预计18 年内完成第一条1 万吨生产线试生产，19 年完成另一条1 万吨生产线试生产，一期扩产完成后公司将拥有3.8 万吨锂盐产能（权益产能3.28 万吨），约折合16 年全球锂供给的19%。

    多渠道锂资源供应保障产能扩张。公司与澳大利亚重要的锂精矿生产企业银河锂业达成长期供应协议，目前银河锂业交付的锂精矿氧化锂含量稳定在5.7%以上，按《承购协议》公司2018-2022 年合计最低采购量44 万吨（折合碳酸锂约5.5 万吨）。公司同时发布公告增资将持有澳洲Core 公司（拥有菲尼斯锂矿100%矿权）的股权比例从6.73 提高到9.7%；与川能投已完成对四川国理的股权收购，理顺管理关系，奠定李家沟矿山开发基础。

    按照2016 年《金川县李家沟锂辉石矿采矿权评估报告书》，达产后国理拥有的李家沟矿有望年产锂精矿15.29 万吨。多元化原料供应将为公司锂产业未来持续发展提供锂矿资源支撑。

    高镍三元应用有望带动氢氧化锂价格上行。一方面由于补贴政策对于能量密度要求越来越高；一方面由于钴盐价格高企，正极材料厂对于高镍三元正极的兴趣与日愈增。目前高镍三元正极NCM811 和NCA 只能采用氢氧化锂作为锂源，氢氧化锂需求有望随着高镍三元正极的推广而不断增长。

    公司募投项目2 万吨生产线可适用碳酸锂和氢氧化锂加工，一期扩产完成后，公司可用氢氧化锂产能有望达到3.3 万吨。两期扩产项目全部达产后，公司可用氢氧化锂产能有望达到5.3 万吨。氢氧化锂价格上涨有望带动公司盈利持续增加。

    盈利预测与评级：高镍三元仍处于推广期，公司主要锂盐产品氢氧化锂产能利用率不足，造成锂盐成本较高于此前预期。我们下调公司18-20 年的EPS 分别至0.42 元/股，0.71 元/股和1.04 元/股（前值分别为0.75 元/股、1.35 元/股），对应5 月8 日收盘价12.89 元，公司的动态P/E 分别为31 倍，18 倍和12 倍。。公司是国内重要氢氧化锂生产企业，产能有望随着高镍三元的推广而不断增加，原料已经通过银河的协议初步得到解决，在公司自有矿山放量后，毛利有望进一步提升。因此维持公司“买入”评级。

    风险提示：扩产效能不及预期的风险；锂盐价格下跌的风险。