文化长城(300089)：联汛、智游完成承诺 扣非净利润增70%

投资要点

    事件：2017 年公司实现营业收入5.40 亿元、同增19.39%，归母净利润7346.18 万元、同减46.30%，扣非后净利润6984.82 万元、同增70.14%，每股收益0.17 元。

    点评：

    公司归母净利润同减46.30%，而扣非后净利润同增70.14%，主要是16 年联汛教育20%股权增值确认投资收益9449.73 万所致。另外，联汛教育从2016年8 月开始并表，智游臻龙从2016 年12 月开始并表，两家公司2017 年全年并表，因此还存在并表时间的差异。

    联汛教育、智游臻龙完成承诺。2017 年公司教育类收入2.41 亿元、同增145.6%。其中联汛教育贡献收入1.37 亿元、净利润8165.23 万元，2015~17 年合计实现净利润1.71 亿元，完成1.63 亿元的业绩承诺。智游臻龙贡献收入8728.06 万元、净利润3301.80 万元，超额完成2500 万元的业绩承诺。

    翡翠教育2018 年3 月末过户，预计将从4 月开始并表。翡翠教育从事移动互联网及数字游戏动漫等领域的IT 职业教育培训，涉及6 大板块近20 项课程，培训网点覆盖北京、广州、深圳、上海、西安等29 个城市。业务协同效应看，智游臻龙与翡翠教育均从事IT 职业培训，两者在校区分布、课程内容、课程研发方面协同效应显著；联汛教育与翡翠教育控股子公司昊育信息均从事教育信息化，具有高等院校和职业院校的流量入口作用。

    财务费用增加致陶瓷业务亏损。2017 年陶瓷业务收入2.94 亿元、同减16.52%，毛利率同增2.68pct 至30.90%。剔除联汛教育和智游臻龙，可得陶瓷业务亏损约4121 万元，主要是汇兑损益及贷款利息支出增加带来财务费用增加所致。

    投资建议：联汛教育和智游臻龙完成业绩承诺，预计翡翠教育将于2018 年4月开始并表，公司职业教育生态圈日臻完善。预计2018/19/20 年净利润2.39/2.98/3.29 亿元，假设发行股份购买资产及募集配套资金增加约1.50 亿股股本，对应全面摊薄每股收益0.41/0.51/0.56 元，停牌前股价对应估值20x/16x/15x，维持“买入”评级。

    风险提示：智游臻龙、翡翠教育学生人数、学费增长不达预期，造成业绩不达预期，进而带来商誉减值。