千金药业(600479)年报点评:费用控制效果显著 期待制药业务收入增速回升

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:李勇剑/李点典 日期:2018-04-12

公司发布17 年年报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为31.82 亿、2.08亿和1.73 亿,分别同比+11.09%、+39.04%和+28.39%。同时发布17 年利润分配方案:每10 股派现金3 元并转增2 股。公司近年来通过费用控制盈利能力提升明显,17 年制药业务受各方面因素影响收入增速出现波动,我们看好后续制药业务收入增速的回升,期待卫生巾业务规模的高速增长,维持“强烈推荐-A”评级。

    17Q4 受化药去库存影响收入增速较低。17Q4 公司收入、归母净利润和扣非归母净利润同比分别+2.83%、+31.84%和+17.72%。我们估计化药业务受消化渠道库存的影响,17Q4 收入增速出现波动,导致17Q4 整体收入增速偏低。

    17 年分业务来看:中药制造收入8.98 亿元,同比+12.56%,略超我们的预期;毛利率58.08%,同比下降3.82 个百分点,我们估计主要是千金胶囊等医院销售的产品受招标降价导致。从销量上看,核心产品妇科千金片/胶囊17 年销量分别同比-2.52%和+4.19%,增速偏低;我们判断其他中药产品销售额3 亿左右,增速处于25%左右的较快水平。化药制造收入7.55 亿元,同比+8.92%;毛利率70.10%,同比增加1.74 个百分点。整体来看,公司化药17 年处于消化渠道库存的阶段。恩替卡韦分散片表现亮眼,销量同比+77%,我们估计销售额已经过亿,18 年将继续驱动化药收入的提升。药品批发零售收入13.26亿元,同比+11.57%。千金大药房17 年净利润2704 万元,同比+33%,我们估计其收入为6-7 亿元,增速也是30%左右的水平。卫生用品收入2.04 亿元,同比+25.24%,我们估计卫生用品收入增速较低的原因是公司17 年侧重费用控制,没有新开渠道,而是聚焦已有渠道的放量。

    费用控制成效显著,后续有望推广到子公司。公司 15 年开始在母公司推行以利润考核为核心的千金经营法式,可以看到15-17 年母公司销售费用率分别为42.00%、41.17%、39.80%,管理费用率分别为13.01%、12.35%、10.92%,费用控制效果明显。17 年卫生品孙公司推行该考核制度,实现了扭亏为盈。

    我们预计18 年千金经营法式有望推广到湘江和协力等子公司,公司费用还有进一步压缩的空间。

    18 年收入增速有望提升。1)中药方面,妇科千金片经过17 年规格的替换,目前已经确定大规格的策略,我们判断18 年有望实现10%以上的增长;2)化药方面,在经过了17 年消化渠道库存后,我们预计公司化药在恩替卡韦分散片、水飞蓟宾葡甲胺片等产品的带领下,收入有望实现20%左右的快速增长。公司重磅产品富马酸替诺福韦二吡呋酯片已经完成BE 试验并于18年2 月报产,上市后有望助推化药收入增长。3)我们预计卫生巾业务18年将会开拓新渠道,收入增速有望超过30%。

    维持“强烈推荐-A”评级。预计公司2018-2020 年归母净利润增速分别为21%/17%/17%,对应EPS 分别为0.72/0.85/0.99 元,当前市值对应18 年PE 估值为22X。公司近年来费用控制效果显著,盈利水平不断提高,同时我们看好公司制药业务收入增速的回升,期待卫生巾业务规模的快速增长,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:产品销售情况不达预期。