地尔汉宇(300403)年报点评：汇率和成本压力下 配件毛利率下降

　　2017 年业绩低于预期

    　　地尔汉宇公布2017 年业绩：营业收入7.8 亿元，同比增长2.6%；归属母公司净利润1.6 亿元，同比下降16.1%，对应每股盈利0.48元。2017 年分红率33.3%。2018Q1 预计归属母公司净利润同比下降46%-40%。

    　　公司在洗衣机排水泵市场具有很好的产品竞争力，较高的盈利能力正在被削弱：1）2017 年通过新品迭代，出口毛利率维持稳定。

    　　但2018Q1，受人民币兑美元的大幅升值影响，出口业务盈利能力受到明显影响，业绩出现大幅下滑。2）2017 年内销毛利率同比下降4.7pct 至37%，主要是由于中国洗衣机市场已经形成寡头垄断，中国客户议价能力强于海外客户，2017 年原材料成本的上涨未能完全转嫁。

    　　2017 年公司毛利率逐渐降低，到2017Q4 毛利率已经降低至38%，同比下降5.3ppt。受此影响，公司2017Q4 净利润率仅13%，明显低于之前的水平。2018Q1 净利润率预计也将下降至～14%。

    　　发展趋势

    　　洗衣机排水泵盈利能力将遇到挑战，公司过去依靠独特的产品竞争力维持洗衣机排水泵垄断毛利率。但下游客户集中度较高，在人民币升值、原材料成本上涨背景下有毛利率下降的压力。

    　　新业务发展速度低于预期：1）2017 年，洗碗机洗涤循环泵收入同比下降20%至8101 万元，表明暂时没有获得重要的新客户。2）智能水疗马桶、工业机器人、电动汽车零部件业绩占比目前不显著，未来业务增长有待观察。

    　　盈利预测

    　　业绩低于预期，我们将2018、2019 年每股盈利预测分别从人民币0.52 元与0.6 元下调19%与19%至人民币0.43 元与0.48 元。

    　　估值与建议

    　　目前，公司股价对应29.1x 2018e 及25.6x 2019e P/E。我们维持中性的评级，但将目标价下调10.05%至人民币12.80 元，较目前股价有3.23%上行空间。

    　　风险

    　　市场竞争风险；市场需求波动风险。