塞力斯(603716)年报点评：渠道布局持续加码 内生+新项目落地确保公司业绩维持高增长

投资要点

    事件 ：公司发布 2017 年年度报告，公司 2017 年 1-12 月实现收入 9.21 亿元，同比上升 46.74%，实现归母净利润 9,385 万元，同比上升 36.17%，EPS 为 1.32 元。

    内生稳定增长+ 外延并购落地，公司业绩呈现高增长 ：分季度看，公司 2017 年 Q4单季度实现营业收入 3.03 亿元，同比上升 79%，实现归母净利润 3,846.68 万元，同比上升 101.36%，公司四季度业绩表现出色。公司 2017 年业绩实现较快的增长，一方面由于内生性的增长稳定，另一方面，渠道外延并购的业绩逐渐显现。毛利率方面，公司 2017 年毛利率 33.68%，同比下降 1.15PCT。净利率方面，公司 2017年净利率 11.58%，同比下降 0.14PCT。期间费用方面，公司销售费用 8,092 万元，同比上升 58.83%；管理费用 7,243 万元，同比上升 44.18%；财务费用 981 万元，同比上升 19.14%。对应的销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为 8.79%（+0.67PCT）、7.87%（-0.14PCT）和 1.07%（-0.25PCT）。

    渠道布局持续加码，SPD 业务正式展开 ：2017 年，公司积极通过自建+收购的方式，积极进行渠道布。公司的渠道布局已经逐渐从优势两湖区域迅速扩展到东南沿海、西部和东北等地区，在山东、河南、江西、河北、内蒙古等新业务区域先后取得合同落地。公司在渠道布局时选择的合同伙伴，多是在当地有良好业务资源，确保了公司在新区域业务的顺利拓展。2017 年，公司与华润医药、华润凤凰等在山东、河南、湖北等地进行了业务的战略合同，在山东地区，公司利用一年左右的时间已获得 5 个合同落地，进展迅速。同时，公司在原本的 IVD 集约化服务的基础上积极进行业务模式创新，业务范围从原本的检验科集约化业务扩展到医用耗材的整体供应、采购、管理、配送和集中结算，创新性进行 SPD 业务新模式。SPD 业务一方面扩大了单个医院的采购规模和利润体量，另一方面，通过深度参与医院管理，进一步增强服务属性，提高客户粘性。我们认为，公司具有长期集约化供应经验，在 SPD 业务扩展方面优势明显。截至目前，SPD 业务已在内蒙古等地成功落地。

    积极拓展上游优质供应商，重点打通下游医院客户：公司通过与国内外知名大型体外诊断产品供应商建立战略合作关系，成为其在中国或部分省份的一级代理商，包括西门子、德国 BE、奥地利 TC、梅里埃、BD、科华生物、迈瑞等，通过年度大规模的采购，降低采购成本，单位成本具有一定的优势。报告期内，公司还与 Caprico合作将流式试剂国产化，建立 Caprico 品牌流式产品在中国的产、销、供体系，提高资产比率，进一步改善公司产品的结构。下游客户方面，公司集约化业务覆盖的客户已经近 60 家左右，通过与客户签订长期（6-8 年，长的 10 年）业务合同，保证公司业绩的持续稳定增长。报告期内，公司集采业务收入7.42亿元，占比80.64%，我们认为，随着公司集采业务的持续推进，集采业务占比有望进一步提升。

    投资建议：我们认为，2017 年是公司业务布局的一年，2018 后将会逐渐收获，随着内生性增长，以及新增项目的逐渐落地，公司的业绩将会出现大幅的上升，我们预计 2018 年公司集采业务将会出现 50%以上的增速，毛利率有望逐渐企稳。我们预测公司 2018 年至 2020 年每股收益分别为 1.85、2.67 和 3.52 元，维持增持-A建议。

    风险提示：渠道扩张不达预期，竞争加剧，降价风险，政策风险。