合肥百货(000417)深度报告：传统主业业态调整 金融板块弹性可期

报告摘要：

    传统主业业态调整，经营持续改善。百货方面，由于业态调整、品牌更新，客单价近期有所提升，叠加百货业态占据核心商圈，拥有密集网点资源的核心竞争优势，公司百货业态呈现“弱复苏”趋势。

    超市方面，目前合家福超市在安徽省内与竞争对手形成错位竞争，短期内所受影响不大，并且“三自”产品自采品类不断丰富，生鲜自营持续推进，自有品牌研发与推广进一步深入，以及超市业态外延网点快速拓展、积极拓展跨境业务、重视线下渠道价值挖掘，看好公司未来超市业态发展。农产品交易市场方面，农产品流通主业转型加速推进，已实现老市场业务搬迁，推进省内首个进境口岸，以及拟投资42.76 亿元建设肥西百大农产品物流园，公司将进一步巩固农批业务的优势地位。

    消费金融板块业绩弹性可期。消费金融公司成立初期成本费用投入较大，一般而言成立后次年略亏或微利，第二年ROA 开始逐步上行，到第四年左右ROA 可以稳定在5-6%左右水平。综合来看，消费金融行业高速增长叠加股东优秀资源禀赋及管理层更新，未来看好消费金融板块贡献的业绩弹性，保守测算2017-2019 年华融消费金融对合肥百货的净利润贡献分别为0.25 亿元/0.89 亿元/1.87 亿元。

    盈利预测及估值：预计公司2017-2019 年营业收入分别为101.16 亿元/109.15 亿元/117.39 亿元，同比增长3.91%/7.90%/7.55%。综合考虑消费金融板块贡献利润，归母净利润分别为3.03 亿元/4.50 亿元/6.35 亿元，对应EPS 为0.39/0.58/0.81 元/股。给予公司传统主业2017年25 倍PE，主业对应合理估值为69.50 亿元，给予消费金融板块2017 年PE 为40 倍，该部分合理估值为9.90 亿元。综合来看，公司合理估值在79.40 亿元，对应目标价10.18 元，给予公司“买入”评级。

    风险提示：传统主业业态调整不及预期；消费金融板块业绩不及预期。