英威腾(002334)点评：新能源汽车电控业务爆发增长 盈利能力显著改善

事 项：

    公司前三季度实现收入14.08 亿，同比增长58.86%，归属母公司股东净利润1.77 亿，同比增长200.32%，扣非后归母净利润1.41 亿，同比增长183.11%，EPS 为0.24 元。

    投资要点

    1. 前三季度业绩大幅增长200%，预告全年业绩增长215%-245%

    公司前三季度实现收入14.08 亿，同比增长58.86%，归属母公司股东净利润1.77 亿，同比增长200.32%，扣非后归母净利润1.41 亿，同比增长183.11%，EPS为0.24 元。第三季度公司收入为5.23 亿，同比增长63.15%，归属母公司股东净利润0.86 亿，同比增长175.98%，扣非后归母净利润0.83 亿，同比增长204.21%。公司在半年报中预计前三季度业绩增长180%-210%，实际业绩符合市场预期。公司预计2017 年全年归母净利润2.14 亿-2.35 亿，同比增长215%-245%。

    2. 工控业务持续高增长，电源产品增长稳健

    工控行业自去年下半年复苏以来，持续保持较高增速，9 月制造业PMI 达52.4，环比大幅提升达5 年新高，验证制造业高景气。2017 年1-9 月，固定资产投资累计同比增速为7.5%，工控行业需求通常滞后于固定资产投资半年至一年，预计今年下半年至明年，工控行业需求仍将比较旺盛。公司变频器业务前三季度预计实现40%以上增长，全年有望实现9-10 亿收入，同比增长接近40%。伺服产品前三季度预计实现50%-60%增长，全年预计将保持50%以上增速，将实现1.6 亿以上收入，去年伺服子公司仍亏损389 万，今年已开始实现盈利，我们预计明年伺服业务仍会保持高速增长，盈利改善弹性较大。公司电源业务保持行业领先地位，前三季度预计实现近40%增长，全年有望保持40%增速。

    3. 新能源汽车电控业务爆发，四季度将持续快速放量

    公司前三季度新能源汽车电控出货量约2 亿元，同比去年翻两番。公司目前主要出货来自客车和物流车，尤其物流车电控已给东风、五菱等多家客户使用，有望成为物流车电控的主流供应商，客车电控已通过宇通的供应商资质审核，客户仍在不断拓展。预计公司新能源汽车电控业务全年将实现4 亿收入，同比增长230%以上。公司新能源汽车业务的盈利能力也得到较大提升，去年该业务的子公司深圳英威腾电动汽车驱动技术有限公司营收1.19 亿，亏损51.5 万，今年将实现正收益，随着明年业务规模持续爆发，盈利能力将进一步改善。

    4. 轨交业务打破现有格局，未来增长潜力极大

    公司9 月1 日公告，在深圳地铁2、5、8、9 号线延长线地铁车辆电气系统采购项目招标中，成为B 包9 号线西延长线第一中标候选人，并于9 月12 日公告正式中标，预计中标金额1.19 亿元。此前国内的轨交牵引系统被西门子、阿尔斯通、庞巴迪等外资品牌垄断，国内只有中车时代电气和汇川技术具有自主研发生产能力和应用案例。我们预计未来三年我国轨交牵引系统市场规模每年达100 亿元，英威腾成功中标深圳地铁项目，未来有望获得更多订单，增长潜力极大。

    5. 毛利率因原材料涨价和业务结构变化下滑2.4%，销售和管理费用率显著下降，经营现金流同比下降

    公司毛利率38.1%，同比下降2.4%，一方面由于原材料价格上涨有所影响，另一方面由于业务结构变化，毛利率略低的新能源汽车电控业务增长较高占比提升。公司前三季度销售费用1.59 亿，同比增长20.5%，销售费用率11.3%，同比下降3.6%，第三季度销售费用0.48 亿，同比增长14.0%，销售费用率9.2%，同比下降4.0%，环比下降1.5%，销售费用管控效果较好。公司前三季度管理费用2.63 亿，同比增长31.3%，管理费用率18.7%，同比下降3.9%，第三季度管理费用率15.6%，同比下降6.0%，环比下降3.0%，反映公司经营效率有所提高。公司应收账款6.52 亿，较年初增长69%，应收票据为0.47 亿，同比下降52.5%。经营活动现金流量净额为净流出1.82 亿，而去年同期为净流出0.83 亿，主要是由于应收账款增加。

    6. 投资建议：

    预计公司2017-2019 年实现归属母公司股东净利润2.17 亿、2.79 亿、3.42亿元，同比增长219%、29%、23%，对应EPS 为0.29 元、0.37 元、0.45元，对应PE 为31x、24x、20x，给予目标价10 元，对应2018 年27 倍PE，首次覆盖给予“推荐”评级。

    7. 风险提示：

    固定资产投资增速加速下滑，新能源汽车销量低于预期。