亚邦股份(603188)季报点评：环保限产、原材料价格上涨导致毛利率下滑 四季度环比有望改善 未来颜料产品打开成长新空间

投资要点：

    公司发布2017 年三季报：前三季度实现营业收入18.75 亿元（YoY +2.80%），归母净利润4.53 亿元（YoY -10.47%），其中Q3 归母净利润1.35 亿元（YoY -21.51%，QoQ-2.88%）。

    受环保限产，原材料价格上涨影响，三季度业绩略低于预期。下半年江浙地区环保压力加大，公司开工受到一定影响，无法稳定生产，同时前三季度主要原材料价格同比有5-20%的上涨，保险粉、液碱等部分产品涨幅近50%，导致生产成本增加，毛利率由2016 年的51.3%下滑至46.5%。公司三季度部分产品有所涨价，但订单执行相对滞后，将在四季度体现，预计四季度业绩将环比改善。

    产业链一体化优势明显，打造园区循环经济。中间体是染料生产的关键环节，通常占到染料成本的50%以上。公司生产过程中所需的关键中间体均是自产自用，具有完整的产品链自我配套体系，成本优势显著。同时公司自建硫酸和热电联产项目，打造园区循环经济体系，未来盈利能力有望进一步提升。

    外延收购持续布局，未来颜料市场有望发力。由于公司主业已到瓶颈，2015 年通过收购道博化工进入蒽醌溶剂染料领域，随着纺前着色及喷墨印染技术的发展，溶剂染料行业增速在30%左右。近期公司公告拟使用自有资金收购苯甲酰氯龙头企业江苏佳麦化工51%的股权，进一步丰富产品线。同时公司与连云港化工园区管委会签订《投资合同》，在1000 亩土地上进行四期项目建设，除一期项目外，其余三期均为颜料项目，并考虑与其他企业合作，在颜料领域存在外延收购预期。颜料市场有望打开公司发展新空间。

    盈利预测与评级：由于公司生产阶段性受到环保影响，且产品整体涨价幅度不及预期。下调盈利预测，预计2017-2019 年归母净利润6.59、8.48、8.93 亿元，（下调前为7.60、10.54、11.11 亿元），EPS 1.14、1.47、1.55 元，对应PE 16X、13X、12X。维持“增持”评级。

    风险提示：产品价格下跌，新项目推进不及预期