军工2.0系列之军费专题研究(航空航天行业):新常态下的军费开支 新7比旧10好

类别:行业 机构:国泰君安证券股份有限公司 研究员:张润毅/杨宇/邱日尧 日期:2017-09-11

  本报告导读:

      市场担心军费增速持续放缓,但我们认为,新常态下军费既看“量”更重“质”,增速“新7”比“旧10”好,“海空天+信息化”将是主要投向。

      摘要:

      军费是决定军工行业景气扩张的基础,是军企业绩的根本来源。由于信息不透明和统计口径的千差万别,市场对军费的研究大多浅尝辄止,只停留于数字的高低,甚少探究数字背后的逻辑,只关心军费总量的变化,却不在意结构和边际的变化。为此,本文旨在研究军费的驱动因素、决策机制,试图以全新的视角,搭建军费增速高低优劣的评价体系,并参照美苏历史经验,探讨中国未来军费的合理扩张路径。

      2017 年我国军费预算首破万亿,未来10 年仍将保持7-9%增长。2000-15年我国军费CAGR 约14.4%,而16-17 年降至7.6%/7%,引发市场担忧,但我们认为:①我国军费属于补偿式刚性增长:我国军费规模世界第2,但仅为美国的24%,军费/GDP 约1.3%,远低于世界平均2.2%;②国防建设由军费规模扩张驱动转向改革和结构调整驱动;③军民融合下,我国军工投入呈现多元化、多渠道的新特点。

      经济新常态下,军费适度增长更符合当前国情。根据我们总结的军费四大驱动因素分析:①财政经济是军费基础,我国军费扩张应与新常态下GDP 增速相适应;②国防战略决定军费中长期增长趋势,在“一带一路”背景下,国防安全概念不断延伸,军费增长具有可持续性;③周边局势呈现日益紧张态势,是军费短期增长催化剂;④军事技术革新,推进武器装备升级换代,加速优化军费开支结构。

      美苏启示:军费既看“量”更重“质”,增速“新7”比“旧10”好。以史为鉴,对比美苏不同军费扩张模式:①军费规模不宜过高:苏联过度投入国防,沉重军费负担最终拖垮经济,军民深度融合是最优选择;②美国军费结构偏向海空军,更适应现代战争,奠定冷战后霸主地位;③我国军费结构将偏向装备采购研发,预计到2026 年我国装备费占比将由目前约30%提升至40%,结构优化将提高军费效率。

      “海空天+信息化”将是我国军费的主要投向。①特朗普宣布扩充军费500 多亿,增幅9%,主要投向海空军;②我国在“海空天+信息化”方面相对薄弱,是未来投资的重点;③根据我们测算,预计到2026 年,装备费中海空军占比均将提升至35%-40%,规模均超过3000 亿元,信息化占比达到40%,规模超过3300 亿元。

      投资主线:①航母:推荐中国动力/中电广通,中船防务/中航黑豹受益;②军机/航发:推荐中直股份,航发动力/中航飞机受益;③航天:航天电子/航天动力/航天电器受益;④信息化:推荐杰赛科技/四创电子/景嘉微/金信诺/银河电子,国睿科技受益;⑤新材料:火炬电子/菲利华受益。

      风险提示:军费增速低于预期;军工改革低于预期。