亚邦股份(603188)深度研究：蒽醌染料龙头受益价格上涨 未来颜料产品打开成长新空间

　　投资要点：

    　　蒽醌染料龙头，盈利能力稳定。公司是全球最大的蒽醌结构分散染料和还原染料生产企业，主要产品在国内的市场占有率都在35%左右。2016 年底，公司具有分散染料商品和滤饼产能为2.2 万吨、1.5 万吨，还原染料商品和滤饼产能为6000 吨和8000 吨，溶剂染料产能2500 吨，染料中间体产能5 万吨。由于公司产品已达到较高的市占率并且下游需求增长有限，公司近年来业绩稳定，收入基本维持在23 亿左右，归母净利润在6.5 亿左右。同时公司蒽醌染料不同于普通偶氮染料，竞争程度较低，在行业内具有定价权，价格波动相对较小，毛利率基本维持在50%以上，远高于其他染料企业。

    　　下游需求呈现回暖态势，环保高压推升染料价格。纺织印染行业对染料的需求占到染料需求总量的90%左右。2016 年随着国内经济企稳回升和供给侧结构性改革的有力推进，印染布产量由连续5 年负增长开始转正，同比增长4.74%，纺织业企业景气指数也在2016 年一季度末开始触底回升，预示下游需求回暖。近年来随着环保要求不断提高，无力投入环保的小企业陆续停产退出，染料行业集中度不断提升。8 月初环保督查组进驻染料大省浙江，导致中间体及染料企业生产受限，产品价格快速上涨，分散染料均价自8 月以来已上涨16%，公司蒽醌分散染料中主要产品60 号蓝价格已从13 万/吨上涨至20 万/吨，涨幅超过50%。预计蒽醌分散染料整体将有30%以上的涨幅。未来随着环保高压成为新常态，高环保门槛将清退落后企业并限制新产能进入，行业集中度及龙头企业定价权有望进一步提升。

    　　产业链一体化优势明显，打造园区循环经济。中间体是染料生产的关键环节，通常占到染料成本的50%以上。公司生产过程中所需的关键中间体均是自产自用，具有完整的产品链自我配套体系，成本优势显著。同时公司自建硫酸和热电联产项目，打造园区循环经济体系，未来盈利能力将更上层楼。

    　　外延收购持续布局，未来颜料市场有望发力。由于公司主业已到瓶颈，2015 年通过收购道博化工进入蒽醌溶剂染料领域，随着纺前着色及喷墨印染技术的发展，溶剂染料行业增速在30%左右。近期公司公告拟使用自有资金收购苯甲酰氯龙头企业江苏佳麦化工51%的股权，进一步丰富产品线。同时公司与连云港化工园区管委会签订《投资合同》，在1000 亩土地上进行四期项目建设，除一期项目外，其余三期均为颜料项目，并考虑与其他企业合作，在颜料领域存在外延收购预期。颜料市场有望打开公司发展新空间。

    　　盈利预测与评级：公司是蒽醌染料龙头企业，产业链一体化优势突出，环保高压下，短期受益产品价格上涨，长期有利于行业集中度及定价权进一步提升，行业有望长期景气。公司未来着力发展颜料市场，打开成长新空间。首次覆盖，给予“增持”评级。预计2017-2019年归母净利润7.60、10.54、11.11 亿元、，EPS 1.32、1.83、1.93 元，对应PE 15X、11X、10X。

    　　风险提示：产品价格下跌，新项目推进不及预期