美盈森(002303)半年报点评：经营逐渐进入正轨 维持买入评级

　　上半年营收同比增15.9%，净利润同比增28.7%

    　　公司发布半年报，上半年实现营收12.4 亿，同比增长15.9%，分产品看，轻型包装营收同比增长37.8%至8.4 亿；重型包装实现营收6549 万元，同比增长31.2%；第三方采购营收同比下滑23.2%至3 亿。

    　　进一步细分来看，公司本部、东莞、苏州和重庆四个工厂的营收同比增速分别为45.3%、79.4%、71.1%、66.8%，营收全部保持强劲的增长势头，整体营收增速不快，主要是受盈利能力较差的第三方采购规模缩减所致，从2016 年下半年启动的工业品涨价导致第三方采购业务的盈利能力迅速下滑，公司主动缩减了第三方采购的规模。分季度来看，一季度公司营收同比增速为3.7%，二季度营收同比增速为28.4%。我们认为公司上半年其实营收的同比增速很快，并且从趋势上来看，渐入佳境。上半年公司实现净利润1.4 亿，同比增长28.7%，折合EPS 为0.09 元。

    　　毛利率同比增长6.3 个百分点，期间费用率同比上升4.1 个百分点上半年公司的毛利率为32.8%，较去年同期增加6.3 个百分点，考虑到2017年上半年箱板瓦楞纸的平均价格较2016 年同期上涨了35%，公司的毛利率大幅提升，足以证明美盈森是一家掌握定价权的公司。分季度来看，今年一季度公司的毛利率为30.6%，二季度毛利率为34.6%，毛利率并没有因为3 月中下旬箱板瓦楞纸的价格下挫而下滑，这再一次佐证了公司的定价能力。分产品看，轻型包装毛利率同比提升2.3 个百分点至34.6%，重型包装和第三方采购的盈利能力分别提升3.9 和6.7 个百分点至39.8%、19.8%。

    　　2017 年上半年公司的期间费用率为17.8%，同比上升4.1 个百分点；其中销售费用率同比上升2 个百分点至7.4%，管理费用率同比提升1.5 个百分点至11.1%，财务费用因为人民币升值同比增加0.6 个百分点至-0.7%。

    　　环保严控来袭，包装龙头加速崛起之势

    　　从2016 年G20 峰会开始，国内的环保严控力度升级，纸包装的上游箱板瓦楞纸的价格出现大幅上涨，今年在“2+26”的环保督查、排污许可证和洋垃圾进口禁令的作用之下，箱板瓦楞纸的供求关系更加紧张，目前价格已经达到历史峰值。上游原纸的紧缺以及价格的上涨对下游包装企业产生了重大影响，一方面大型的消费品企业为了确保供应链安全将订单逐渐向大型包装厂转移，另一方面小型包装厂因为产品档次低、客户结构不佳，无力承担纸价上涨的压力，经营较为困难。我们认为国内包装行业已经进入了龙头企业加速扩大市占率的趋势之中。

    　　公司的基本面已经展现复苏的态势，维持“买入”评级我们认为从中报的经营情况来看，公司的基本面已经开始展现出复苏的态势，经营重回正轨，我们预计2017-2018 年EPS 为0.27、0.39 元，当前股价对应PE 分别为27 倍和19 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游客户订单不达预期。