索菱股份(002766)深度研究：前装转型持续发力 车联网生态构筑未来发展

　　“前装”转型基本完成，海外市场发力在即

    　　索菱股份在经过多年努力后从2011年开始逐步进入前装市场，逐步转型为以前装业务为主。目前公司已经和多家厂商达成了前装业务的合作订单，广汽丰田、广汽三菱和广汽菲亚特公司已经于2016年10月起开始供货。预计今后几年是公司前装业务大规模放量的阶段，我们估计，2016年公司前装业务收入的占比已经达到35%以上，今后几年预计还会继续上升。

    　　海外市场方面，公司通过过去五年和富士通天的OEM 合作，积累了大量为国外汽车厂商提供前装设备的相关生产经验；同时过去三年公司还和意大利菲亚特、土耳其菲亚特、印度菲亚特等进行了相关前装合作，公司海外业务收入不断上升。2016年海外业务收入占比已经超过了三分之一。

    　　车联网服务领军者，打造综合服务生态

    　　公司从后装市场起步，逐步向前装供应商转变，未来公司的目标是成为具备国际领先“CID 系统+车联网软硬件服务+智能座舱平台”的完整车联网产品及智能一体化解决方案的公司。2016年6月，索菱股份收购三旗通信、英卡科技100%股权；2017年8月15日公告，拟收购上海航盛实业95%股权。三旗通信未来的经营模式重点切入车联网行业，公司积极布局行业的上游和中游产品；英卡科技依托其车联网核心平台和英卡车联网开放接口平台，聚焦于车联网最为基础的、不可或缺的功能；上海航盛在国内汽车电子前装市场拥有30%的份额，索菱重点整合航盛前装车机在商用车领域的业务并完成商用车前装市场卡位。通过外延布局，索菱在车联网领域已经具备了“云-管-端”全面发展的实力。

    　　产业链垂直发展，上下游积极开拓

    　　2015年12月，索菱投资7000万元对众泰汽车进行增资，与众泰汽车开展股权和业务的深度合作，2016年众泰汽车整车销量增长58.48%，显著高于同期乘用车行业的销售增长率。2017年2月，公司与众诚汽车保险达成战略合作，共同开展UBI 试点项目。按照车险费率市场化完全放开+车联网50%的新车渗透率预期，估计UBI 的渗透率在2020年将达到10%-15%，UBI 保险将有1400亿元的市场空间。

    　　积极研发智能驾驶舱，未来可期

    　　目前公司正逐步加大在智能驾驶舱方面的研发投入。公司计划于2018年推出的智能驾驶舱产品主要包括车机、液晶仪表融合、辅助驾驶（360 环视、疲劳驾驶检测、HUD）T-Box、V2V/V2X 等。2017年到2020年，公司将逐步实现TSP 平台1.0 升级至4.0，2019-2020年重点逐步完善level3 自动驾驶产品，即受控的自动驾驶，在限定环境下可以实现无人驾驶，判断是否恢复驾驶者自主操作模式由自动驾驶平台1.0 升级至2.0。2016年，中国智能驾驶市场规模会达到490亿元，预计2020年中国智能驾驶市场规模将达到1214亿元，复合增长率25.46%。

    　　2017年8月15日，公司公告向自行科技增资500万元，完成后持有其5%股权。自行科技专注于智能汽车电子领域，在基于嵌入式人工智能的ADAS 及自动驾驶的产品方向上持续研发，推出了满足智能汽车前装市场需求的核心模块和系统。其中，在智能驾驶舱，车辆全盲区管理等方向上，公司将与自行科技共同研究推出高清 3D环视系统。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司17-19年实现营业收入15.16亿、23.35亿、30.49亿，净利润1.85亿、2.82亿、3.71亿，EPS 分别为0.44元、0.67元、0.88元。

    　　目前公司后装转型已经基本完成，国产化替代大趋势可以为公司的前装市场拓展带来巨大增量；公司通过资本市场外延拓展，打造车联网平台；同时公司正在逐步加大智能驾驶舱方面的研发投入，积极拥抱智能无人驾驶未来蓝海，公司未来的目标是成为国际领先的“CID 系统+车联网软硬件服务+智能座舱平台”完整车联网产品及智能一体化解决方案的公司。首次覆盖，给予“买入”评级，建议重点关注！

    　　风险提示：外延整合进度或低于预期；车联网市场竞争加剧。